Деконструкция шифрования резервов上市公司: от модели финансирования до стратегии mNAV

Новый тренд публичных компаний: Деконструкция экономической модели резервов криптоактивов

Введение

К середине 2025 года все больше публичных компаний начинают включать криптоактивы (, особенно биткойн ), в распределение активов корпоративной казны. Данные показывают, что только в июне 2025 года 26 новых компаний включили биткойн в свои балансы, в результате чего общее количество компаний, владеющих BTC, достигло примерно 250.

Эти компании охватывают несколько отраслей и различных стран. Многие компании рассматривают ограниченное количество биткойнов в 21 миллион как инструмент хеджирования против инфляции и подчеркивают его низкую корреляцию с традиционными финансовыми активами. Эта стратегия постепенно становится мейнстримом: по состоянию на май 2025 года 64 зарегистрированные в SEC компании совместно владеют примерно 688,000 BTC, что составляет около 3-4% от общего предложения биткойнов. Аналитики оценивают, что в мире уже более 100-200 компаний включили криптоактивы в свои финансовые отчеты.

! IOSG: Новый бум листинговых компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов

Модель резервирования криптоактивов

Когда публичные компании выделяют часть своего баланса на Криптоактивы, возникает ключевой вопрос: как они финансируют покупку этих активов? В отличие от традиционных финансовых учреждений, большинство компаний, использующих стратегию криптокошелька, не полагаются на денежный поток от основной деятельности для поддержки.

Основной бизнес денежный поток

Хотя теоретически самым "здоровым" и наименее размытым способом является покупка криптоактивов за счет свободного денежного потока, генерируемого основным бизнесом компании, на практике этот способ почти невозможен. Большинство компаний сами по себе не имеют достаточно стабильного и масштабного денежного потока, чтобы накопить значительные резервы BTC, ETH или SOL без привлечения внешнего финансирования.

В качестве типичного примера возьмем одну компанию: эта компания была основана в 1989 году и изначально была программной фирмой, сосредоточенной на бизнес-аналитике, ее основные продукты включают HyperIntelligence, AI аналитические панели и другие, однако на сегодняшний день эти продукты по-прежнему могут приносить лишь ограниченный доход. На самом деле, годовой операционный денежный поток этой компании является отрицательным и значительно удален от сотен миллиардов долларов, вложенных в шифрование биткойна. Таким образом, можно увидеть, что ее стратегия криптохранилища с самого начала не основывалась на внутренней прибыльности, а зависела от внешних капитальных операций.

IOSG: Новая волна上市公司, деконструкция экономической модели резервов криптоактивов

Финансирование на капитальном рынке

Среди публичных компаний, использующих стратегию криптохранилища, наиболее распространенным и масштабируемым способом является финансирование через открытый рынок, путем выпуска акций или облигаций для привлечения средств и использования полученных средств для покупки биткойнов и других криптоактивов. Эта модель позволяет компаниям строить крупные криптохранилища, не используя нераспределенную прибыль, и в полной мере заимствует методы финансового инжиниринга традиционных капитальных рынков.

Выпуск акций: традиционный случай размывающего финансирования

В большинстве случаев выпуск новых акций связан с затратами. Когда компания привлекает финансирование путем увеличения выпуска акций, обычно происходит две вещи:

  1. Владение размыто: доля существующих акционеров в компании уменьшается.
  2. Прибыль на акцию ( EPS ) снизилась: увеличение общего акционерного капитала при неизменной чистой прибыли приводит к снижению EPS.

Эти эффекты обычно приводят к падению цен на акции, на это есть две основные причины:

  • Логика оценки: если коэффициент P/E ( остается неизменным, а EPS снижается, цена акций также упадет.
  • Рыночная психология: Инвесторы часто интерпретируют финансирование как нехватку средств у компании или её затруднительное положение, особенно когда привлеченные средства используются для ещё не проверенных планов роста. Кроме того, массовый приток новых акций на рынок создаёт давление на предложение, что также может снизить рыночные цены.

![IOSG: Новая волна публичных компаний, большая деконструкция экономической модели резервирования криптоактивов])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-37359eee02c481b3b6fa5f1fd4297d84.webp(

)# Исключение: модель акционерного капитала с защитой от разводнения

Одна компания является ярким примером отхода от традиционного нарратива «разводнение = ущерб для акционеров». С 2020 года компания активно покупает биткоин через акционерное финансирование, а общее количество ее акций в обращении выросло с менее чем 100 миллионов акций до более чем 224 миллионов к концу 2024 года.

Несмотря на то, что капитализация была размыта, производительность компании часто превосходит сам биткойн. Почему? Потому что компания на протяжении долгого времени находится в состоянии "рыночной капитализации выше чистой стоимости биткойнов, которые она держит", так называемое mNAV > 1.

Понимание премии: что такое mNAV?

mNAV = рыночная капитализация компании / ### количество BTC * рыночная цена BTC(

  • Когда mNAV > 1, рынок оценивает компанию выше ее справедливой рыночной стоимости биткойнов.

Другими словами, когда инвесторы получают доступ к биткойнам через эту компанию, цена, которую они платят за единицу, выше, чем стоимость прямой покупки BTC. Эта премия отражает доверие рынка к капитальным стратегиям компании и может также означать, что рынок считает, что компания предлагает кредитное плечо и активное управление BTC-рисками.

! [IOSG: Новый бум для листинговых компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-311c7e030de001f1109029141ba8f5ff.webp(

)# Поддержка традиционной финансовой логики

Несмотря на то, что mNAV является шифрованным нативным индикатором оценки, концепция «торговая цена выше стоимости базового актива» давно распространена в традиционных финансах.

Компания часто торгуется по цене, превышающей балансовую стоимость или чистые активы, по следующим основным причинам:

Дисконтированный денежный поток###DCF(метод оценки

Инвесторы обращают внимание на приведённую стоимость будущих денежных потоков компании, а не только на её текущие активы.

Этот метод оценки часто приводит к тому, что цена акций компании значительно превышает её балансовую стоимость, особенно в следующих ситуациях:

  • Ожидаемый рост доходов и маржи прибыли
  • Компания обладает правом устанавливать цены или технологическим/коммерческим барьером

Оценка на основе мультипликаторов прибыли и доходов)EBITDA(

В многих быстрорастущих отраслях компании обычно используют P/E) коэффициент цена/прибыль( или мультипликатор выручки для оценки:

  • Компании по разработке программного обеспечения с высоким ростом могут торговаться с мультипликатором EBITDA 20-30 раз;
  • Ранние компании могут торговаться с коэффициентом 50 и более к выручке, даже если не имеют прибыли.

Некоторое предприятие обладает преимуществами, которых не имеет сам биткойн: оболочка компании, которая может подключаться к традиционным каналам финансирования. Будучи американской публичной компанией, она может выпускать акции, облигации, а даже и привилегированные акции для привлечения наличных средств, и она действительно это сделала, и результаты потрясающие.

Руководитель компании ловко использует эту систему: он собрал десятки миллиардов долларов, выпустив облигации с нулевым процентом, а также недавно запущенные инновационные привилегированные акции, и вложил все эти средства в биткойн.

Инвесторы понимают, что компания может использовать "деньги других людей" для массовой покупки биткойнов, и такая возможность не так легко воспроизводится индивидуальными инвесторами. Премия компании "не связана с краткосрочным арбитражем NAV", а исходит из высокого доверия рынка к ее способности привлекать и распределять капитал.

! [IOSG: Новый бум листинговых компаний, деконструкция экономической модели криптовалютных резервов])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-dd3c8f8c3c6677109dfb906a45605b5c.webp(

)# mNAV > 1Как реализовать антиизменение

Когда цена акций компании превышает чистую стоимость активов, удерживаемых в биткойнах ###, то есть mNAV > 1(, компания может:

  1. Выпуск новых акций по цене с премией
  2. Направить募集资金 на покупку更多 биткойнов )BTC(
  3. Увеличить общую позицию BTC
  4. Способствовать синхронному росту NAV и корпоративной стоимости

Даже при увеличении количества обращающихся акций, доля BTC на акцию )BTC/share( может оставаться стабильной или даже расти, что делает выпуск новых акций операцией по недопущению размывания.

)# Что произойдет, если mNAV < 1?

Когда mNAV < 1, это означает, что каждая долларовая акция компании представляет собой рыночную стоимость BTC, превышающую 1 доллар ###, по крайней мере, с бухгалтерской точки зрения (.

С точки зрения традиционных финансов, компания торгуется с дисконтом, то есть ниже своей чистой стоимости активов )NAV(. Это создает проблемы с распределением капитала. Если компания в этой ситуации финансирует себя акциями и затем покупает Криптоактивы, с точки зрения акционеров, она фактически покупает Криптоактивы по высокой цене, тем самым:

  • Разводнение BTC/токен) на одну акцию BTC (
  • и уменьшить стоимость существующих акционеров

Когда компания сталкивается с ситуацией mNAV < 1, она не сможет продолжать поддерживать такой "эффект маховика: "выпуск новых акций → покупка BTC → увеличение BTC/акцию".

Так что же еще остается?

![IOSG: Новая волна среди публичных компаний, деконструкция экономической модели резервирования криптоактивов])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-8a10b19ebf5eadb9fc0f9acc8d19569b.webp(

)# Выкуп акций, а не продолжение покупки BTC

Когда mNAV < 1, выкуп акций компании является действием, увеличивающим стоимость, по следующим причинам:

  • Вы выкупаете акции по цене ниже их внутренней стоимости BTC
  • С уменьшением количества обращающихся акций, BTC/акция будет расти

Руководство компании ранее ясно заявляло: если mNAV опустится ниже 1, лучшая стратегия заключается в выкупе акций, а не в продолжении покупки BTC.

Способ один: выпуск привилегированных акций

Привилегированные акции — это смешанные ценные бумаги, которые занимают промежуточное положение между долгом и обыкновенными акциями в структуре капитала компании. Они обычно обеспечивают фиксированные дивиденды, не имеют voting rights и имеют приоритет перед обыкновенными акциями при распределении прибыли и ликвидации. В отличие от долга, привилегированные акции не требуют погашения основного долга; в отличие от обыкновенных акций, они могут обеспечить более предсказуемый доход.

Некоторая компания выпустила три типа привилегированных акций: STRK, STRF и STRC.

STRF является самым прямым инструментом: это неконвертируемая постоянная привилегированная акция, выплачивающая фиксированный денежный дивиденд в размере 10% годовых на номинал $100. У нее нет опции конверсии в акции, и она не участвует в росте акций компании, обеспечивая только доход.

Рыночная цена STRF будет колебаться вокруг следующей логики:

  • Если компании необходимо финансирование, она выпустит дополнительные STRF, что увеличит предложение и приведет к снижению цен;
  • Если спрос на доходность на рынке резко возрастет ###, как в период низких процентных ставок (, цена STRF вырастет, что приведет к снижению эффективной доходности;
  • Это сформировало механизм саморегулирования цен, диапазон цен обычно узкий ), например $80-$100(, который определяется спросом на доходность и движением спроса и предложения.

Поскольку STRF является неконвертируемым, в основном не подлежащим выкупу инструментом ), если не возникнут условия, вызывающие налогообложение или капитал (, его поведение похоже на бессрочные облигации, компания может многократно использовать его для "долгосрочных инвестиций" в BTC, не требуя повторного финансирования.

STRK похож на STRF, годовая дивидендная доходность составляет 8%, но добавлена одна ключевая особенность: когда цена акций компании превышает $1,000, ее можно конвертировать в обыкновенные акции в соотношении 10:1, что эквивалентно встроенному опциону колл с глубокой ценой страйка, предоставляющему держателям возможность долгосрочного роста.

STRK имеет сильную привлекательность как для компаний, так и для инвесторов, причины включают:

Несимметричные возможности роста для акционеров компании:

  • Цена за акцию STRK составляет около $85, 10 акций могут привлечь $850;
  • Если в будущем будет преобразовано в 1 акцию компании, это будет равно тому, что компания купила BTC по цене $850, но только если цена акции превысит $1,000, тогда произойдет размывание;
  • Таким образом, в период, когда цена акций < $1,000, это неразводнительно, даже после преобразования, оно отражает прирост стоимости, связанный с предыдущим накоплением BTC.

Доходы от стабильной структуры:

  • STRK выплачивает дивиденды $2 каждый квартал, годовая ставка $8;
  • Если цена упадет до $50, доходность вырастет до 16%, что привлечет покупательский интерес и поддержит цену;
  • Эта структура делает STRK похожим на "облигацию с опционом": защита при падении, участие при росте.

Мотивация инвесторов и стимулы для преобразования:

  • Когда цена акций компании превысит $1,000, у держателей появляется стимул конвертировать в обычные акции;
  • С ростом цен на акции ) до $5,000 или $10,000 (, дивиденды STRK становятся незначительными ), доходность составляет всего около 0.8% (, ускоренная конвертация;
  • В конечном итоге формируется естественный выходной канал, превращающий временное финансирование в структуру долгосрочных акционеров.

Компания также оставляет за собой право выкупать STRK, условия включают в себя случаи, когда оставшееся количество не конвертированных акций ниже 25% или возникают специальные обстоятельства, такие как налоговые.

В порядке расчетов STRF и STRK имеют преимущество перед акциями, но уступают долгам.

Когда компания находится в состоянии mNAV < 1

BTC-1.64%
Посмотреть Оригинал
На этой странице может содержаться сторонний контент, который предоставляется исключительно в информационных целях (не в качестве заявлений/гарантий) и не должен рассматриваться как поддержка взглядов компании Gate или как финансовый или профессиональный совет. Подробности смотрите в разделе «Отказ от ответственности» .
  • Награда
  • 8
  • Поделиться
комментарий
0/400
TokenSleuthvip
· 20ч назад
В мире криптовалют всегда есть новые неудачники, которых разыгрывают как лохов.
Посмотреть ОригиналОтветить0
Anon32942vip
· 22ч назад
Все тихо входит в позицию.
Посмотреть ОригиналОтветить0
governance_ghostvip
· 08-03 14:33
250 компаний разве это можно считать бумом? Это ещё далеко от этого.
Посмотреть ОригиналОтветить0
PretendingToReadDocsvip
· 08-03 02:44
неудачники наконец-то встали
Посмотреть ОригиналОтветить0
SocialAnxietyStakervip
· 08-03 02:39
Бычий рынок搞不好要提前来啦
Посмотреть ОригиналОтветить0
blocksnarkvip
· 08-03 02:39
Биткойн так популярен? Похоже, фиат действительно на грани краха.
Посмотреть ОригиналОтветить0
LiquidatedTwicevip
· 08-03 02:32
Кто понимает, розничные инвесторы все еще покупают падения, а учреждения уже вошли в позицию.
Посмотреть ОригиналОтветить0
WhaleMistakervip
· 08-03 02:23
Смотрите, крупные инвесторы тайком накапливают токены.
Посмотреть ОригиналОтветить0
  • Закрепить