Báo cáo nghiên cứu vĩ mô Q3 thị trường tiền điện tử: dấu hiệu Mùa alt đã xuất hiện, các tổ chức áp dụng thúc đẩy bùng nổ thị trường tăng chọn lọc

Một, điểm uốn vĩ mô đã đến: sự đồng điệu giữa việc quản lý ấm lên và chính sách bảo vệ

Bắt đầu từ quý 3 năm 2025, bối cảnh vĩ mô đã âm thầm thay đổi. Môi trường chính sách từng đẩy tài sản số ra rìa giờ đây đang chuyển mình thành một động lực thể chế. Trong bối cảnh Cục Dự trữ Liên bang Mỹ kết thúc chu kỳ tăng lãi suất, chính sách tài khóa trở lại con đường kích thích, và sự tăng tốc của việc xây dựng khung "tiếp nhận" trong quy định tiền điện tử toàn cầu, thị trường tiền điện tử đang ở ngưỡng của một cuộc định giá lại cấu trúc.

Đầu tiên, môi trường thanh khoản vĩ mô của Mỹ đang bước vào cửa sổ chuyển hướng quan trọng. Mặc dù Cục Dự trữ Liên bang vẫn nhấn mạnh "phụ thuộc vào dữ liệu", nhưng thị trường đã đạt được sự đồng thuận về việc giảm lãi suất trong năm 2025. Sự chậm trễ của biểu đồ chấm và sự khác biệt giữa kỳ vọng vượt trội của thị trường hợp đồng tương lai ngày càng gia tăng. Sự khác biệt về kỳ vọng này đã mở ra kênh đi lên cho tài sản rủi ro, đặc biệt là định giá tài sản kỹ thuật số.

Đồng thời, sự thúc đẩy từ phía tài chính cũng đang diễn ra. Sự mở rộng tài chính, được đại diện bởi một dự luật nào đó, đang mang lại hiệu ứng giải phóng vốn chưa từng có. Chính phủ đang đầu tư mạnh mẽ vào các lĩnh vực như hồi hương ngành sản xuất, cơ sở hạ tầng AI, và độc lập năng lượng, tạo ra một "kênh dòng vốn" trải dài giữa các ngành công nghiệp truyền thống và các lĩnh vực công nghệ mới nổi. Điều này không chỉ tái cấu trúc cơ cấu vòng tuần hoàn đô la mà còn gián tiếp củng cố nhu cầu biên đối với tài sản loại tài sản số.

Sự chuyển hướng cơ bản của tín hiệu chính sách, thể hiện rõ qua sự thay đổi trong cấu trúc quản lý. Thái độ của một cơ quan quản lý đối với thị trường tiền điện tử đã có sự biến đổi chất. Việc phê duyệt chính thức ETF staking ETH đánh dấu sự công nhận đầu tiên rằng tài sản kỹ thuật số có cấu trúc sinh lợi có thể tham gia vào hệ thống tài chính truyền thống. Sự thúc đẩy ETF của một chuỗi công cộng đã mang lại cơ hội lịch sử cho tài sản từng được coi là "chuỗi đầu cơ Beta cao" để được hấp thụ theo cách có hệ thống. Các cơ quan quản lý đang bắt tay vào việc xây dựng tiêu chuẩn thống nhất để đơn giản hóa việc phê duyệt ETF token, với mục tiêu xây dựng một kênh sản phẩm tài chính tuân thủ có thể nhân rộng và sản xuất hàng loạt. Đây là sự chuyển đổi bản chất của logic quản lý từ "tường lửa" sang "dự án ống dẫn".

Sự cạnh tranh về tuân thủ ở khu vực châu Á cũng đang gia tăng, nhiều trung tâm tài chính đang tranh giành lợi ích tuân thủ từ stablecoin, giấy phép thanh toán và các dự án đổi mới. Nhiều ông lớn công nghệ đã xin cấp phép liên quan đến stablecoin, cho thấy xu hướng hợp nhất giữa vốn chủ quyền và các ông lớn internet đã được khởi động. Điều này có nghĩa là trong tương lai, stablecoin không chỉ còn là công cụ giao dịch, mà sẽ trở thành một phần của mạng lưới thanh toán, thanh toán doanh nghiệp thậm chí là chiến lược tài chính quốc gia.

Ngoài ra, xu hướng ưa thích rủi ro của thị trường tài chính truyền thống cũng xuất hiện dấu hiệu phục hồi. Chỉ số S&P 500 lập đỉnh cao lịch sử mới, cổ phiếu công nghệ và tài sản mới nổi đồng loạt phục hồi, thị trường IPO ấm lên, sự hoạt động của người dùng trên các nền tảng giao dịch bán lẻ gia tăng, tất cả đều phát đi một tín hiệu: vốn rủi ro đang quay trở lại, và đợt quay trở lại này không chỉ tập trung vào AI và công nghệ sinh học, mà bắt đầu định giá lại blockchain, tài chính mã hóa và tài sản thu nhập cấu trúc trên chuỗi.

Khi chính sách tiền tệ bước vào giai đoạn nới lỏng, chính sách tài khóa hoàn toàn được bơm ra, cấu trúc quản lý chuyển từ "quản lý là hỗ trợ" sang, và sự ưa thích rủi ro được phục hồi toàn diện, môi trường tổng thể của tài sản mã hóa đã sớm thoát khỏi bế tắc vào cuối năm 2022. Dưới sự thúc đẩy kép của chính sách và thị trường này, việc hình thành đợt tăng giá mới không phải do tâm lý mà là quá trình định giá lại dưới sự thúc đẩy của hệ thống. Mùa xuân của thị trường tiền điện tử đang trở lại theo cách nhẹ nhàng hơn nhưng mạnh mẽ hơn.

Hai, chuyển nhượng có cấu trúc: Doanh nghiệp và tổ chức đang dẫn dắt vòng tăng trưởng tiếp theo

Cấu trúc thay đổi đáng chú ý nhất hiện nay trong thị trường tiền điện tử là các chip đang chuyển từ tay các nhà đầu tư nhỏ lẻ và vốn ngắn hạn sang các nhà đầu tư dài hạn, kho bạc doanh nghiệp và các tổ chức tài chính. Sau hai năm thanh lý và tái cấu trúc, cấu trúc người tham gia trong thị trường tiền điện tử đang trải qua một cuộc "xáo trộn" lịch sử: người dùng đầu cơ dần bị gạt ra ngoài, trong khi các tổ chức và doanh nghiệp với mục đích phân bổ đang trở thành lực lượng quyết định thúc đẩy đợt thị trường tăng tiếp theo.

Hiệu suất của Bitcoin đã nói lên tất cả. Mặc dù xu hướng giá không có biến động lớn, nhưng các mã thông báo đang lưu thông đã tăng tốc "khóa kho". Theo dữ liệu theo dõi của nhiều tổ chức, số lượng Bitcoin mà các công ty niêm yết mua vào gần đây đã vượt qua quy mô mua ròng của ETF trong cùng kỳ. Nhiều doanh nghiệp đang coi Bitcoin như "thay thế tiền mặt chiến lược", thay vì công cụ phân bổ tài sản ngắn hạn. Mô hình hành vi này phản ánh sự nhận thức sâu sắc về kỳ vọng giảm giá tiền tệ toàn cầu, cũng như là một phản ứng chủ động dựa trên nhận thức về cấu trúc khuyến khích của các sản phẩm như ETF.

Trong khi đó, cơ sở hạ tầng tài chính đang dọn đường cho việc dòng vốn từ các tổ chức chảy vào nhanh chóng. Việc thông qua ETF staking của một chuỗi công khai không chỉ mở rộng ranh giới sản phẩm tuân thủ mà còn có nghĩa là các tổ chức bắt đầu đưa "tài sản sinh lợi trên chuỗi" vào danh mục đầu tư truyền thống. Dự kiến phê duyệt ETF giao ngay của một chuỗi công khai mainstream khác thì càng mở ra không gian tưởng tượng, một khi cơ chế sinh lợi từ staking được ETF bao bọc, sẽ thay đổi căn bản nhận thức của các nhà quản lý tài sản truyền thống về tài sản mã hóa "không sinh lợi, chỉ có biến động", và cũng sẽ thúc đẩy các tổ chức chuyển từ phòng ngừa rủi ro sang định hình lợi nhuận.

Hơn nữa, các doanh nghiệp đang trực tiếp tham gia vào thị trường tài chính trên chuỗi, phá vỡ cấu trúc tách biệt giữa "đầu tư ngoài sàn" và thế giới trên chuỗi. Một công ty đã tăng cường nắm giữ ETH với hình thức huy động vốn riêng 20 triệu USD, trong khi một công ty khác đã chi ra 100 triệu USD cho việc mua lại một dự án sinh thái và mua lại cổ phần của nền tảng, đại diện cho hành động thực tế của doanh nghiệp trong việc tham gia xây dựng hệ sinh thái tài chính mã hóa thế hệ mới. Điều này không còn là logic đầu tư mạo hiểm tham gia vào các dự án khởi nghiệp trong quá khứ, mà là sự rót vốn mang màu sắc của "sáp nhập ngành" và "bố trí chiến lược", nhằm mục đích khóa quyền sở hữu tài sản cốt lõi và quyền phân phối lợi nhuận của cơ sở hạ tầng tài chính mới.

Trong lĩnh vực sản phẩm phái sinh và thanh khoản trên chuỗi, tài chính truyền thống cũng đang tích cực triển khai. Hợp đồng tương lai trên chuỗi công khai tại một sàn giao dịch đã đạt mức cao nhất trong lịch sử, khối lượng giao dịch hàng tháng của một tài sản tương lai cũng lần đầu tiên vượt qua 500 triệu USD, cho thấy các tổ chức giao dịch truyền thống đã đưa tài sản mã hóa vào mô hình chiến lược. Động lực phía sau là sự gia nhập không ngừng của các quỹ đầu hedging, nhà cung cấp sản phẩm cấu trúc và quỹ đa chiến lược, những người chơi này dựa trên các mô hình chênh lệch biến động, chiến lược cấu trúc vốn và mô hình yếu tố định lượng, sẽ mang lại cho thị trường sự tăng cường cơ bản về "độ dày thanh khoản" và "độ sâu thị trường".

Từ góc độ chuyển nhượng cấu trúc, sự tích cực của nhà đầu tư nhỏ lẻ và người chơi ngắn hạn giảm mạnh cũng chính là củng cố xu hướng trên. Dữ liệu trên chuỗi cho thấy tỷ lệ người nắm giữ ngắn hạn tiếp tục giảm, sự tích cực của ví lớn từ giai đoạn đầu giảm xuống, dữ liệu tìm kiếm trên chuỗi và tương tác ví có xu hướng ổn định, cho thấy thị trường đang trong "giai đoạn lắng đọng chuyển nhượng". Mặc dù giá cả trong giai đoạn này có vẻ tương đối bình lặng, nhưng kinh nghiệm lịch sử cho thấy, chính trong giai đoạn yên tĩnh này thường mang thai những điểm khởi đầu của thị trường lớn nhất.

Càng không thể bỏ qua rằng, khả năng "sản phẩm hóa" của các tổ chức tài chính cũng đang nhanh chóng hiện thực hóa. Từ các ngân hàng truyền thống, các ông lớn quản lý tài sản, đến các nền tảng tài chính bán lẻ mới nổi, tất cả đều đang mở rộng khả năng giao dịch, staking, cho vay và thanh toán của tài sản mã hóa. Điều này không chỉ giúp tài sản mã hóa thực sự đạt được "khả năng sử dụng trong hệ thống tiền pháp định", mà còn cung cấp cho nó những thuộc tính tài chính phong phú hơn. Trong tương lai, các tài sản mã hóa chính thống có thể không còn chỉ là "tài sản số biến động", mà sẽ trở thành "nhóm tài sản có thể cấu hình", sở hữu thị trường sản phẩm phái sinh, bối cảnh thanh toán, cấu trúc lợi nhuận và xếp hạng tín dụng trong một hệ sinh thái tài chính hoàn chỉnh.

Đợt chuyển giao cấu trúc này thực chất là sự phát triển sâu sắc của "tài sản mã hóa" thành "hàng hóa tài chính", là sự tái cấu trúc hoàn toàn của logic khám phá giá trị. Những người chơi dẫn dắt thị trường không còn là "nhóm tiền nhanh" được thúc đẩy bởi cảm xúc và các điểm nóng, mà là các tổ chức và doanh nghiệp có kế hoạch chiến lược trung và dài hạn, logic phân bổ rõ ràng, và cấu trúc tài chính ổn định. Một thị trường tăng trưởng có tính hệ thống và cấu trúc đang âm thầm hình thành, nó sẽ vững chắc hơn, bền lâu hơn, và hoàn toàn hơn.

Ba, Mùa alt mới: Từ tăng trưởng đồng loạt đến "thị trường tăng chọn lọc"

Mùa alt hiện tại đang bước vào một giai đoạn hoàn toàn mới: xu hướng tăng đồng loạt không còn, thay vào đó là "thị trường tăng có chọn lọc" được thúc đẩy bởi các câu chuyện như ETF, lợi nhuận thực tế, và sự áp dụng của các tổ chức. Đây là biểu hiện của việc thị trường tiền điện tử dần trở nên trưởng thành, và cũng là kết quả tất yếu của cơ chế sàng lọc vốn khi thị trường trở lại với lý trí.

Từ tín hiệu cấu trúc, các tài sản altcoin chính đã hoàn thành một vòng tích lũy mới. Cặp ETH/BTC lần đầu tiên đón nhận sự phục hồi mạnh mẽ sau nhiều tuần giảm, các địa chỉ lớn đã thu mua hàng triệu ETH trong thời gian rất ngắn, các giao dịch lớn trên chuỗi thường xuyên xuất hiện, cho thấy nguồn vốn chính đã bắt đầu định giá lại một số tài sản hạng nhất. Trong khi đó, tâm lý của nhà đầu tư nhỏ lẻ vẫn ở mức thấp, chỉ số tìm kiếm và số lượng ví mới tạo ra vẫn chưa tăng đáng kể, nhưng điều này lại tạo ra một môi trường "thấp can thiệp" lý tưởng cho đợt thị trường tiếp theo: không có tâm lý quá nóng, không có sự bùng nổ của nhà đầu tư nhỏ lẻ, thị trường sẽ dễ dàng bị nhịp điệu của các tổ chức chi phối.

Nhưng khác với những năm trước, lần này mùa altcoin sẽ không phải là "cùng bay", mà là "mỗi người bay riêng". Đơn xin ETF đã trở thành điểm neo cho cấu trúc chủ đề của một vòng mới. Đặc biệt, ETF giao ngay của một chuỗi công khai nào đó đã được xem như là "sự kiện đồng thuận thị trường" tiếp theo. Khi cơ chế staking có khả năng được đưa vào cấu trúc ETF, thuộc tính "tài sản cổ tức gần đúng" của nó đang thu hút một lượng lớn vốn để chuẩn bị cho việc đầu tư. Câu chuyện này không chỉ thúc đẩy giao ngay của chuỗi công khai đó, mà còn ảnh hưởng đến token quản trị trong hệ sinh thái staking của nó. Có thể thấy, trong chu kỳ câu chuyện mới này, hiệu suất tài sản sẽ xoay quanh "liệu có tiềm năng ETF hay không, liệu có khả năng phân phối lợi nhuận thực sự hay không, liệu có thể thu hút cấu hình của tổ chức hay không", không còn là một đợt sóng đưa tất cả các token cùng tăng lên, mà là sự tiến hóa phân hóa với những người mạnh vẫn mạnh, và những người yếu bị loại bỏ.

DeFi cũng là một lĩnh vực quan trọng trong "thị trường tăng chọn lọc" lần này, nhưng logic của nó đã thay đổi căn bản. Người dùng bắt đầu chuyển từ "DeFi dạng airdrop điểm" sang "DeFi dạng dòng tiền", thu nhập của các giao thức, chiến lược thu nhập stablecoin, cơ chế tái thế chấp trở thành những chỉ số cốt lõi để đánh giá giá trị tài sản. Các nhà cung cấp thanh khoản không còn mù quáng theo đuổi những bẫy lợi suất cao, mà thay vào đó chú trọng hơn đến tính minh bạch của chiến lược, tính bền vững của lợi nhuận và cấu trúc rủi ro tiềm ẩn. Sự chuyển mình này đã thúc đẩy sự bùng nổ của một loạt dự án mới, không phụ thuộc vào marketing ồ ạt hay thổi phồng, mà thu hút vốn liên tục thông qua các sản phẩm thu nhập có cấu trúc, kho chứa lãi suất cố định và các thiết kế đổi mới khác.

Sự lựa chọn của vốn cũng đang âm thầm trở nên "hiện thực hơn". Một mặt, chiến lược stablecoin được đảm bảo bởi tài sản thế giới thực (RWA) bắt đầu được các tổ chức ưa chuộng, một số giao thức đang cố gắng tạo ra các "sản phẩm tương tự trái phiếu chính phủ" trên chuỗi. Mặt khác, việc tích hợp thanh khoản đa chuỗi và trải nghiệm người dùng toàn diện cũng trở thành những yếu tố quyết định hướng đi của vốn, một số dự án trung gian đang trở thành những nút trung chuyển mới nổi với khả năng cầu nối vô hình và DeFi nhúng. Có thể nói, trong "thị trường tăng chọn lọc" như vậy, không còn là chính bản thân L1 blockchain dẫn dắt xu hướng, mà là cơ sở hạ tầng và giao thức có thể kết hợp được xây dựng xung quanh chúng trở thành cốt lõi định giá mới.

Trong khi đó, phần đầu cơ của thị trường cũng đang có sự chuyển hướng. Meme coin mặc dù vẫn thu hút sự chú ý, nhưng thời đại "tất cả cùng kéo giá" đã không còn. Thay vào đó là sự nổi lên của chiến lược "giao dịch luân phiên trên các nền tảng", chẳng hạn như các hợp đồng Meme được niêm yết trên một sàn giao dịch nào đó thường có tỷ lệ phí vốn nhanh chóng chuyển sang âm, và việc đẩy giá lên để bán ra là phương thức hoạt động chính, có rủi ro rất cao và không bền vững. Điều này có nghĩa là mặc dù các điểm nóng đầu cơ vẫn tồn tại, nhưng sự quan tâm của vốn chủ yếu đã rõ ràng lệch lạc. Vốn thiên về việc phân bổ cho những dự án có thể cung cấp lợi nhuận bền vững, có người dùng thực sự và được hỗ trợ bởi một câu chuyện mạnh mẽ, thà từ bỏ khoản lợi nhuận bùng nổ, cũng muốn đổi lấy một lộ trình tăng trưởng chắc chắn hơn.

Tóm lại, đặc điểm cốt lõi của Mùa alt này không phải là "chuỗi công khai nào sẽ bay", mà là "tài sản nào có khả năng được đưa vào logic tài chính truyền thống". Từ sự thay đổi cấu trúc của ETF, mô hình lợi nhuận tái thế chấp, đến việc đơn giản hóa trải nghiệm đa chuỗi, và sự tích hợp của RWA với cơ sở hạ tầng tín dụng tổ chức, thị trường tiền điện tử đang bước vào một chu kỳ tái định giá giá trị sâu sắc. Thị trường tăng chọn lọc không phải là sự suy yếu của thị trường tăng, mà là sự nâng cấp của thị trường tăng. Tương lai sẽ không còn thuộc về trò chơi ngu ngốc, mà thuộc về những người hiểu trước logic câu chuyện, hiểu cấu trúc tài chính, và sẵn sàng âm thầm tích lũy trong "thị trường yên tĩnh".

Bốn, Khung đầu tư Q3: Từ cấu hình cốt lõi đến động lực sự kiện

Cấu trúc thị trường quý 3 năm 2025, không còn đơn thuần đặt cược vào "cảm xúc thị trường ấm lên" hay "Bitcoin dẫn đầu"