Nouvelle tendance des entreprises cotées : déconstruction du modèle économique des réserves de Cryptoactifs

Introduction

D'ici la mi-2025, de plus en plus d'entreprises cotées en bourse commenceront à inclure des cryptoactifs (, en particulier le Bitcoin ), dans l'allocation d'actifs de leur trésorerie. Les données montrent qu'en juin 2025 seulement, 26 nouvelles entreprises auront inclus le Bitcoin dans leur bilan, portant le nombre total d'entreprises détenant des BTC dans le monde à environ 250.

Ces entreprises opèrent dans plusieurs secteurs et différents pays. De nombreuses entreprises considèrent l'offre limitée de 21 millions de bitcoins comme un outil de couverture contre l'inflation, soulignant sa faible corrélation avec les actifs financiers traditionnels. Cette stratégie se dirige lentement vers le mainstream : à partir de mai 2025, 64 entreprises enregistrées auprès de la SEC détiennent collectivement environ 688 000 BTC, soit environ 3 à 4 % de l'offre totale de bitcoins. Les analystes estiment qu'au niveau mondial, plus de 100 à 200 entreprises ont intégré des cryptoactifs dans leurs états financiers.

modèle de réserve d'actifs cryptoactifs

Lorsqu'une société cotée en bourse alloue une partie de son bilan aux cryptoactifs, une question centrale se pose : comment financent-ils l'achat de ces actifs ? Contrairement aux institutions financières traditionnelles, la plupart des entreprises qui adoptent une stratégie de coffre-fort crypto ne dépendent pas d'une activité principale générant des flux de trésorerie abondants pour se soutenir.

Flux de trésorerie des activités principales

Bien que théoriquement la manière la plus "saine" et la moins dilutive soit d'acheter des Cryptoactifs grâce aux flux de trésorerie libre générés par les activités principales de l'entreprise, dans la réalité, cette méthode est presque impraticable. La plupart des entreprises manquent elles-mêmes de flux de trésorerie suffisamment stables et à grande échelle pour accumuler une grande quantité de réserves de BTC, ETH ou SOL sans recourir à un financement externe.

Prenons une entreprise comme exemple typique : cette entreprise a été fondée en 1989, elle était à l'origine une entreprise de logiciels spécialisée dans l'intelligence commerciale, ses principales activités incluent HyperIntelligence, des tableaux de bord d'analyse AI, etc., mais ces produits ne génèrent encore aujourd'hui qu'un revenu limité. En fait, le flux de trésorerie d'exploitation annuel de l'entreprise est négatif, ce qui est très éloigné des centaines de milliards de dollars qu'elle a investis dans le Bitcoin. Il est donc évident que sa stratégie de trésorerie cryptographique n'a jamais reposé sur la rentabilité interne, mais dépendait des opérations de capital externes.

Financement des marchés de capitaux

Parmi les entreprises cotées qui adoptent une stratégie de coffre-fort en chiffrement, la méthode la plus courante et évolutive consiste à se financer sur le marché public, en émettant des actions ou des obligations pour lever des fonds, et en utilisant les recettes pour acheter des cryptoactifs tels que le Bitcoin. Ce modèle permet aux entreprises de construire un coffre-fort en chiffrement à grande échelle sans puiser dans les bénéfices non distribués, tout en s'inspirant des méthodes d'ingénierie financière des marchés de capitaux traditionnels.

Émission d'actions : cas de financement dilutif traditionnel

Dans la plupart des cas, l'émission de nouvelles actions s'accompagne de coûts. Lorsque les entreprises lèvent des fonds par l'émission d'actions supplémentaires, deux choses se produisent généralement :

1. La dilution de la propriété : la part des actionnaires existants dans l'entreprise diminue.
2. Bénéfice par action ( EPS ) en baisse : l'augmentation du capital social a entraîné une baisse de l'EPS alors que le bénéfice net restait constant.

Ces effets entraînent généralement une baisse des prix des actions, pour deux raisons principales :

• Logique de valorisation : si le ratio Cours/Bénéfice (P/E) reste inchangé, tandis que le BPA diminue, le prix de l'action va également baisser.
• Psychologie du marché : Les investisseurs interprètent souvent le financement comme un signe que l'entreprise manque de fonds ou est en difficulté, surtout lorsque les fonds levés sont destinés à des plans de croissance non vérifiés. De plus, la pression de l'offre due à l'afflux massif de nouvelles actions sur le marché peut également faire baisser les prix.

Une exception : le modèle de capitalisation anti-dilution

Une entreprise est un exemple typique qui s'oppose à la narration traditionnelle "dilution des actions = préjudice pour les actionnaires". Depuis 2020, cette entreprise a activement financé par actions l'achat de Cryptoactifs, son nombre total d'actions en circulation passant de moins de 100 millions à plus de 224 millions d'actions d'ici fin 2024.

Bien que le capital soit dilué, la performance de l'entreprise est souvent supérieure à celle du Bitcoin lui-même. Pourquoi ? Parce que l'entreprise est depuis longtemps dans un état où "la capitalisation boursière est supérieure à la valeur nette de ses Bitcoin détenus", ce que l'on appelle mNAV > 1.

Comprendre la prime : qu'est-ce que mNAV ?

mNAV = valeur de l'entreprise / ( quantité de BTC détenue * prix du BTC)

• Lorsque mNAV > 1, le marché attribue à l'entreprise une valorisation supérieure à la juste valeur marchande des bitcoins qu'elle détient.

En d'autres termes, lorsque les investisseurs obtiennent une exposition au Bitcoin par le biais de cette entreprise, le prix payé par unité est supérieur au coût d'achat direct de BTC. Cette prime reflète la confiance du marché dans la stratégie de capital de l'entreprise et peut également représenter la perception du marché selon laquelle l'entreprise offre une exposition au BTC avec effet de levier et gestion active.

soutien à la logique financière traditionnelle

Bien que mNAV soit un indicateur de valorisation natif au chiffrement, le concept selon lequel "le prix de transaction est supérieur à la valeur de l'actif sous-jacent" existe déjà couramment dans la finance traditionnelle.

Les raisons pour lesquelles les entreprises sont souvent négociées à des prix supérieurs à leur valeur comptable ou à leur actif net sont principalement les suivantes :

Flux de trésorerie actualisés ( DCF ) méthode d'évaluation

Les investisseurs se concentrent sur la valeur actuelle des flux de trésorerie futurs de l'entreprise, et pas seulement sur les actifs qu'elle détient actuellement.

Cette méthode d'évaluation conduit souvent à un prix de transaction des entreprises bien supérieur à leur valeur comptable, surtout dans les situations suivantes :

• Les prévisions de revenus et de marges bénéficiaires sont en hausse
• L'entreprise dispose d'un pouvoir de fixation des prix ou d'une barrière technique/commerciale.

Méthode d'évaluation des multiples de bénéfices et de revenus(EBITDA)

Dans de nombreux secteurs à forte croissance, les entreprises utilisent généralement le ratio C/B( ou le multiple de revenus pour se valoriser :

• Les entreprises de logiciels à forte croissance peuvent être échangées à des multiples de 20 à 30 fois l'EBITDA;
• Les entreprises en phase de démarrage peuvent être échangées à des multiples de 50 fois leurs revenus ou plus, même sans bénéfices.

Une entreprise possède des avantages que le Bitcoin lui-même n'a pas : une structure d'entreprise pouvant accéder aux canaux de financement traditionnels. En tant qu'entreprise cotée en bourse aux États-Unis, elle peut émettre des actions, des obligations, voire des actions privilégiées pour lever des fonds, et elle l'a effectivement fait avec un effet étonnant.

Le dirigeant de l'entreprise utilise habilement ce système : il a levé des milliards de dollars en émettant des obligations convertibles à taux zéro et en lançant récemment un produit d'actions privilégiées innovant, et a investi tous ces fonds dans le Bitcoin.

Les investisseurs réalisent que l'entreprise est capable d'utiliser "l'argent des autres" pour acheter des bitcoins à grande échelle, et cette opportunité n'est pas facile à reproduire par des investisseurs individuels. La prime de l'entreprise "n'est pas liée à l'arbitrage à court terme de la valeur nette d'inventaire", mais provient de la haute confiance du marché dans sa capacité à acquérir et à allouer des capitaux.

![IOSG : nouvelle tendance des entreprises cotées, déconstruction du modèle économique de réserve en cryptoactifs])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-dd3c8f8c3c6677109dfb906a45605b5c.webp(

)# mNAV > 1 Comment réaliser une anti-dilution

Lorsque le prix de transaction de l'entreprise est supérieur à la valeur nette d'actifs de Bitcoin détenue ###, c'est-à-dire mNAV > 1(, l'entreprise peut :

1. Émettre de nouvelles actions à un prix supérieur.
2. Utiliser les fonds collectés pour acheter plus de jetons Bitcoin )BTC(
3. Augmenter la position totale en BTC
4. Promouvoir l'augmentation synchronisée de la NAV et de la valeur de l'entreprise

Même en cas d'augmentation des actions en circulation, la détention de BTC par action )BTC/share( pourrait rester stable voire augmenter, rendant l'émission de nouvelles actions une opération de non-dilution.

)# Que se passe-t-il si mNAV < 1?

Lorsque mNAV < 1, cela signifie que la valeur marchande des BTC représentée par chaque dollar d'actions de l'entreprise dépasse 1 dollar ###, du moins sur le papier (.

D'un point de vue financier traditionnel, l'entreprise se négocie à un prix réduit, c'est-à-dire en dessous de sa valeur nette d'actif )NAV(. Cela pose des défis en matière de répartition du capital. Si l'entreprise finance son achat de BTC par des actions dans cette situation, du point de vue des actionnaires, elle achète en réalité du BTC à un prix élevé, ce qui entraîne :

• Dilution BTC/jeton ) par jeton BTC détenu (
• et réduire la valeur des actionnaires existants

Lorsque l'entreprise est confrontée à une situation où mNAV < 1, elle ne pourra plus maintenir cet effet de volant qui consiste à "émettre de nouvelles actions → acheter du BTC → augmenter le BTC/action".

Alors, quelles options restent?

![IOSG : Nouvelle tendance des sociétés cotées, déconstruction du modèle économique de réserve en cryptoactifs])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-8a10b19ebf5eadb9fc0f9acc8d19569b.webp(

)# Racheter des actions, au lieu de continuer à acheter des BTC

Lorsque mNAV < 1, le rachat d'actions de la société est un acte de valorisation, pour les raisons suivantes:

• Vous rachetez des actions à un prix inférieur à leur valeur intrinsèque en BTC.
• Avec la réduction du nombre d'actions en circulation, le BTC/part augmentera.

Les dirigeants de l'entreprise ont clairement déclaré : si le mNAV est inférieur à 1, la meilleure stratégie est de racheter des actions plutôt que de continuer à acheter des BTC.

Moyen 1 : Émission d'actions privilégiées

Les actions privilégiées sont un type de titres hybrides, situés entre la dette et les actions ordinaires dans la structure du capital d'une entreprise. Elles offrent généralement un dividende fixe, n'ont pas de droits de vote et sont prioritaires par rapport aux actions ordinaires lors de la distribution des bénéfices et de la liquidation. Contrairement à la dette, les actions privilégiées ne nécessitent pas le remboursement du capital ; contrairement aux actions ordinaires, elles peuvent fournir un revenu plus prévisible.

Une entreprise a émis trois catégories d'actions privilégiées : STRK, STRF et STRC.

STRF est l'outil le plus direct : il s'agit d'une action privilégiée permanente non convertible, qui paie un dividende en espèces fixe de 10 % par an sur une valeur nominale de 100 $. Elle n'a pas d'option de conversion en actions et ne participe pas à la hausse des actions de l'entreprise, offrant uniquement des revenus.

Le prix du marché de STRF va fluctuer autour de la logique suivante :

• Si l'entreprise a besoin de financement, elle émettra des STRF supplémentaires, augmentant ainsi l'offre et faisant baisser le prix;
• Si la demande de rendement sur le marché augmente fortement ### comme pendant les périodes de faible taux d'intérêt (, le prix de STRF augmentera, réduisant ainsi le rendement effectif;
• Cela forme un mécanisme d'auto-ajustement des prix, la plage de prix est généralement étroite ) par exemple $80-$100 (, déterminée par la demande de rendement et par l'offre et la demande.

Étant donné que STRF est un outil non convertible et fondamentalement non rachetable ) sauf en cas de conditions déclenchantes fiscales ou de capital (, son comportement est similaire à celui d'une obligation perpétuelle, l'entreprise peut l'utiliser à plusieurs reprises pour "acheter au plus bas" BTC sans avoir besoin de refinancement.

STRK est similaire à STRF, avec un dividende annuel de 8 %, mais il a ajouté une caractéristique clé : lorsqu le prix de l'action de l'entreprise dépasse 1 000 $, il peut être converti en actions ordinaires au ratio de 10:1, équivalent à l'insertion d'une option d'achat profondément hors de la monnaie, offrant aux détenteurs une opportunité de hausse à long terme.

STRK a une forte attractivité pour les entreprises et les investisseurs, pour des raisons telles que :

Opportunités asymétriques à la hausse pour les actionnaires de la société :

• Le prix par action de STRK est d'environ 85$, 10 actions peuvent lever 850;
• Si à l'avenir, cela se transforme en 1 action de l'entreprise, cela équivaut à ce que l'entreprise achète du BTC au prix de 850 $, mais seulement si le prix de l'action dépasse 1 000 $.
• Par conséquent, pendant la période où le prix de l'action < $1,000, il n'est pas dilutif, même après conversion, il reflète l'appréciation résultant des accumulations antérieures de BTC.

Structure de rendement stable:

• STRK distribue un dividende de 2$ par trimestre, soit 8$ annualisés;
• Si le prix tombe à 50 $, le rendement atteindra 16 %, attirant ainsi des achats pour soutenir le prix;
• Cette structure permet à STRK de se comporter comme une "obligation avec options": protection à la baisse, participation à la hausse.

Motivations des investisseurs et incitations à la conversion :

• Lorsque le prix de l'action de l'entreprise dépasse 1 000 $, les détenteurs ont l'incitation à convertir en actions ordinaires;
• Avec la hausse supplémentaire du prix des actions ) s'il atteint 5 000 $ ou 10 000 $ (, le dividende de STRK devient négligeable ) avec un rendement d'environ 0,8 % (, accélérant la conversion;
• Finalement, former un canal de sortie naturelle, transformant le financement temporaire en une structure d'actionnaires à long terme.

La société se réserve également le droit de racheter des jetons STRK, sous certaines conditions, y compris si le nombre d'actions restantes non converties est inférieur à 25 % ou en cas de situations spéciales déclenchant des impôts, etc.

Dans l'ordre de liquidation, STRF et STRK sont supérieurs aux actions ordinaires, mais inférieurs aux dettes.

Lorsque la société est dans une situation où mNAV < 1