Au cours de l'année écoulée, le concept de tokenisation des actifs du monde réel (RWA) est progressivement passé d'un récit marginal dans la fintech à la vue dominante du marché de la cryptographie. Que ce soit l'utilisation généralisée des stablecoins dans le domaine des paiements et des règlements, ou la croissance rapide des produits tels que les obligations et les billets sur chaîne, la "tokenisation des actifs traditionnels" est devenue une expérimentation réelle plutôt qu'une vision idéalisée. Dans cette tendance, la tokenisation des actions, connue sous le nom de "chainage des actions américaines" (Tokenized Stocks), est devenue l'un des segments les plus controversés et les plus prometteurs. Ce qu'elle implique, c'est non seulement une tentative de transformation de la liquidité et de la rapidité des transactions sur le marché des titres traditionnels, mais aussi un défi aux frontières réglementaires et l'ouverture d'espaces d'arbitrage inter-marchés. Pour l'industrie de la cryptographie, cela pourrait être une transition intergénérationnelle qui amène des pools d'actifs de plusieurs milliers de milliards dans le monde en chaîne ; pour la finance traditionnelle, cela ressemble davantage à une percée technologique "non autorisée", apportant à la fois une révolution d'efficacité et semant les graines de conflits de gouvernance.
II. État du marché & chemin critique
Bien que la « tokenisation » soit devenue l'un des récits les plus importants à moyen et long terme dans l'industrie de la cryptographie, son avancement vers la « action », cette catégorie d'actifs spécifique, reste lent et montre une divergence marquée. Contrairement aux actifs standardisés tels que les obligations d'État, les billets à court terme et l'or, la tokenisation des actions implique des questions juridiques plus complexes concernant la propriété, la rapidité des transactions, la conception des droits de vote et le mécanisme de distribution des dividendes, ce qui a conduit à l'émergence de plusieurs produits sur le marché, présentant des divergences notables en termes de voies de conformité, de structure financière et de mise en œuvre sur la chaîne.
Le projet qui a obtenu des résultats assez tôt dans ce domaine est Backed Finance. Cette fintech basée en Suisse a lancé plusieurs tokens ERC-20 adossés à des actions réelles et des ETF en collaborant avec des institutions de garde de titres réglementées, tentant d'établir un "pont intermédiaire pour les titres sur la chaîne". Prenons son produit relativement connu, wbCOIN, par exemple : ce token prétend être lié 1:1 à des actions réelles de Coinbase sur le Nasdaq, et est garanti par le dépositaire Alpaca Securities et InCore Bank, qui s'engagent à le racheter contre des actions réelles, théoriquement capable de suivre la logique en boucle "souscription - détention - rachat". Backed a également lancé plusieurs tokens basés sur des actions comme NVIDIA (BNVDA), Tesla (BTESLA) et l'ETF S&P 500 (BSPY), utilisant des chaînes comme Base et Polygon comme supports de circulation, offrant aux investisseurs un point d'entrée pour le trading sur la chaîne. Cependant, il y a encore un fossé entre l'idéal et la réalité. À partir de mars 2025, la valeur totale verrouillée (TVL) de plusieurs produits de tokens d'actions lancés par Backed n'a pas dépassé 10 millions de dollars, et le volume moyen quotidien de wbCOIN est même inférieur à 4000 dollars, avec des enregistrements de transactions proches de zéro pendant la plupart des périodes. Les raisons de cette situation ne sont pas uniques : il y a les doutes des premiers utilisateurs concernant l'incertitude du mécanisme de rachat, ainsi que les difficultés réelles rencontrées par l'écosystème DeFi pour pleinement intégrer ces tokens, et même certains market makers sur la chaîne jugent que ces actifs "ne présentent pas de prévisions de liquidité à long terme". Cela signifie que, même si le mécanisme du produit est déjà clair en termes de mapping d'actifs et que la chaîne de garde est complète, le manque de profondeur de trading, de scénarios d'utilisation et de reconnaissance par les utilisateurs peut encore faire plonger les actions tokenisées américaines dans une situation de "conformité mais de calme".
Comparé à Backed, le chemin de la tokenisation de Robinhood semble plus conservateur mais plus systématique. En tant que plateforme qui a longtemps fait preuve de prudence dans le domaine des cryptomonnaies, Robinhood a choisi de lancer des tokens de produits dérivés d'actions réglementés dans la zone de l'UE, qui ne mappent pas réellement des actions authentiques, mais sont des instruments dérivés de suivi de prix basés sur une licence MFT (Multilateral Trading Facility) de l'UE. La logique sous-jacente est plus proche des CFD traditionnels (Contrats pour la différence), où les traders ne détiennent pas réellement les actions sous-jacentes, mais détiennent des droits et obligations sur les fluctuations de prix. Bien que ce design sacrifie la "pureté on-chain" de "1:1 lié aux actions réelles", il réduit considérablement les conflits réglementaires et la complexité de la garde, réalisant ainsi un compromis de "non-sécurité mais négociable". Robinhood offre un support UI complet, la division des actifs, la distribution des dividendes, la configuration des leviers, etc., et protège les droits des utilisateurs grâce à son propre système de comptes de garde ; plus important encore, son projet futur de lancer un réseau Layer-2 (provisoirement nommé Robinhood Chain) signifie également que Robinhood intègre les actions tokenisées dans son portefeuille natif et sa plateforme d'échange de cryptomonnaies en utilisant un modèle de "chaîne d'application". Cet écosystème fermé construit de haut en bas pourrait être plus adapté aux nouveaux utilisateurs, mais limite également l'ouverture de la circulation des actifs, et actuellement, les heures de négociation restent limitées aux horaires d'ouverture des marchés financiers européens, ce qui laisse encore à désirer en termes de natif on-chain.
En comparaison, l'écosystème xStocks lancé par Kraken et ses partenaires propose une autre voie d'imagination. Cette solution est basée sur la chaîne Solana, avec des tokens d'actifs sous-jacents fournis par Backed, contournant la réglementation américaine par des moyens conformes et ouvrant le produit aux marchés non américains à l'échelle mondiale. La principale caractéristique d'xStocks réside dans la "DeFi-isation" de ses attributs de négociation : tous les tokens peuvent être échangés 24/7, avec un règlement T+0, des échanges sur chaîne, et des fonctions de market-making avec des stablecoins, pouvant théoriquement s'intégrer dans l'outil existant de la DeFi comme le prêt, les contrats perpétuels et le pont de liquidité inter-chaînes. Ce système tente également de rassembler la profondeur des transactions par le biais de pools de liquidité sur chaîne et établit des connexions initiales avec des DEX natifs de Solana comme Orca et Jupiter. Ces attributs natifs de la chaîne, de distribution mondiale et de combinaison représentent sans aucun doute la "vision ultime" des actions tokenisées, c'est-à-dire non seulement créer des produits de cartographie des prix, mais construire un véritable marché croisé intégrant des actifs financiers traditionnels et des infrastructures cryptographiques. Cependant, le principal défi actuel d'xStocks reste la portée limitée des utilisateurs, la nécessité d'une vérification KYC pour les souscriptions et rachats réels, et l'incertitude quant à la validité juridique transnationale de son chemin de garde. De plus, bien que son expérience de négociation et son mécanisme aient atteint les normes "cryptographiques natives", la taille réelle des utilisateurs et la liquidité sur chaîne n'ont pas encore atteint un effet d'échelle, et il reste encore un long chemin à parcourir avant une adoption mainstream.
Les différences de disposition entre ces trois acteurs montrent qu'il n'existe pas de norme unifiée pour la tokenisation des actions, mais que chacun conçoit son propre chemin en fonction de ses avantages, de l'environnement réglementaire et des ressources écologiques. Parmi ceux-ci, Robinhood met l'accent sur "une expérience de trading traditionnelle régulée avec un emballage cryptographique", Backed souligne "des contrats d'outils on-chain représentant des actifs réels", tandis que Kraken se concentre davantage sur "la construction de marchés de liquidité natifs à la cryptographie". Les différentes voies de ces trois acteurs non seulement montrent la diversité de ce secteur, mais révèlent également une caractéristique typique d'un marché encore immature : entre conformité, représentation d'actifs et besoins des utilisateurs, personne ne peut tout couvrir, et au final, il faudra encore passer par le temps et les retours du marché pour éliminer et sélectionner.
On peut dire que les actions tokenisées en sont encore à un stade expérimental très précoce. Bien qu'elles possèdent un cycle théorique fermé, leur activité en chaîne et leur efficacité financière restent bien en deçà des attentes. L'avenir de leur développement dépend non seulement de la qualité du design du produit lui-même, mais aussi de la capacité à rassembler trois éléments clés : d'abord, la capacité à attirer davantage de participants réels à la liquidité dans leur pool de transactions, afin de former un mécanisme de découverte des prix ; ensuite, la possibilité d'intégrer des applications DeFi plus riches, afin d'améliorer les cas d'utilisation des actions tokenisées ; enfin, la clarté progressive des frontières réglementaires, ce qui permettrait à la plateforme d'avoir confiance pour élargir son champ d'action, en particulier pour couvrir les utilisateurs américains. Avant que ces voies ne soient pleinement intégrées, les actions tokenisées ressemblent davantage à une expérience financière à fort potentiel qu'à un moteur de croissance capable de réaliser les attentes d'un marché haussier à ce stade.
Trois, Mécanisme de conformité et capacité de mise en œuvre
Dans toutes les discussions sur les actions tokenisées, la réglementation reste toujours l'épée de Damoclès suspendue au-dessus de nos têtes. Les actions, en tant qu'actifs financiers les plus strictement réglementés, sont soumises à des contraintes juridiques strictes à chaque étape de leur émission, négociation, conservation et règlement, selon la juridiction concernée. Dans la finance traditionnelle, les titres doivent être enregistrés ou obtenir une exemption pour être légalement vendus, et les lieux de négociation doivent également obtenir des licences pertinentes, comme celles des bourses ou des systèmes de négociation alternatifs (ATS). Reconstituer ces titres sous forme d'actifs « on-chain » implique non seulement de résoudre le problème de la cartographie technique, mais aussi de se connecter à des voies de conformité claires et exécutables. Sinon, même si la conception du produit est excellente, il sera difficile de dépasser les limites d'utilisation, de ne pas pouvoir être promu auprès des investisseurs qualifiés, et même de risquer de toucher aux risques juridiques d'émission de titres illégaux. À cet égard, les choix et les différences entre les différents projets sont particulièrement marqués et déterminent exactement s'ils pourront véritablement se diriger vers un déploiement à grande échelle.
Prenons l'exemple de Backed Finance, qui a adopté une approche très proche de la "logique de l'émission traditionnelle de titres" en ce qui concerne son parcours de conformité. Les tokens d'actions émis par Backed appartiennent essentiellement à des titres restreints reconnus par les autorités de régulation suisses, ce qui signifie que les acheteurs de tokens doivent passer par une vérification KYC/AML et s'engager à ne pas les vendre à des investisseurs américains, tout en étant soumis à des restrictions de "seulement pour les investisseurs qualifiés" sur le marché secondaire. Bien que cette méthode soit relativement robuste en matière de conformité, évitant ainsi de franchir la ligne rouge de la SEC américaine, elle entraîne également des problèmes de liquidité, empêchant la réalisation de la vision d'un échange libre de tokens sur une blockchain publique. Le défi plus réaliste réside dans le fait que ce modèle de "titres restreints" exige que chaque transfert soit soumis à une vérification de conformité, ce qui affaiblit considérablement sa combinaison avec les systèmes DeFi. En d'autres termes, même si Backed a réussi à établir une relation de garde entre les tokens et les véritables actions avec InCore Bank et Alpaca Securities, ce qu'il a construit reste un écosystème fermé "dans un bac à sable réglementaire", difficile à appliquer dans des scénarios financiers ouverts pour des transactions à haute fréquence, des prêts garantis, du levier, etc.
Le chemin adopté par Robinhood est un emballage de conformité plus astucieux. Ses produits d'actions tokenisées ne sont pas directement liés aux actions réelles, mais reposent sur un "produit dérivé de sécurité" construit selon le cadre réglementaire MiFID II de l'UE, qui est techniquement similaire à un contrat pour différence (CFD), et est proposé par sa filiale réglementée, qui fournit des cotations, des services de garde et de règlement. Cette conception permet à Robinhood d'éviter les responsabilités juridiques liées à la détention directe d'actions, tout en contournant les problèmes de transactions de gré à gré et de livraison physique, ce qui lui permet d'offrir des transactions de produits connexes sans détenir de licence de titres. L'avantage de cette voie réside dans sa certitude de conformité relativement élevée, permettant un lancement rapide de plusieurs actions tokenisées et s'appuyant sur son système d'utilisateurs existant pour la promotion ; mais son coût est que les actifs eux-mêmes manquent de programmabilité et d'ouverture, ne pouvant pas être véritablement intégrés dans des protocoles financiers natifs sur la chaîne. Plus loin encore, ce modèle de "garde de plateforme + suivi dérivé" appartient essentiellement à la catégorie CeFi (finance centralisée), où l'émission et le règlement des actifs dépendent presque entièrement de la mise en œuvre interne de l'écosystème Robinhood, la confiance des utilisateurs dans les actifs sous-jacents reposant toujours sur la confiance envers la plateforme, plutôt que sur des mécanismes de garde et de vérification autonomes sur la chaîne.
Dans le cas de Kraken et de xStocks, nous avons vu une approche de conformité plus agressive et fondamentaliste. Le mécanisme de tokenisation derrière xStocks est soutenu techniquement par Backed, mais il a emprunté une voie de conformité grise de "gouvernance décentralisée sur la chaîne + accès des utilisateurs non américains dans le monde entier" en termes de circulation et d'utilisation. Plus précisément, ce modèle utilise les clauses d'exemption "titres restreints + émissions non publiques" dans la législation suisse, permettant à Kraken d'ouvrir le trading de ses produits tokenisés sur le marché mondial non américain et de restreindre l'accès aux adresses IP américaines via des contrats sur la chaîne. Cette méthode évite à la fois l'examen direct de la SEC et de la FINRA sur l'émission de titres et la réglementation des échanges, tout en préservant la caractéristique de libre circulation des tokens sur la chaîne, permettant leur intégration dans des protocoles de prêt DeFi, des AMM, des ponts inter-chaînes, etc., formant ainsi un cycle financier relativement complet. Cependant, le risque de cette voie réside dans sa dépendance extrême à l'égard de l'isolement technique des "identités d'utilisateurs non américains". Si un grand nombre d'utilisateurs contournent les restrictions, cela pourrait être considéré comme "offrir des titres illégaux aux investisseurs américains", déclenchant ainsi un risque d'application. D'autant plus que les régulateurs américains ne se limitent souvent pas à la mise en place de barrières techniques pour déterminer la "participation effective au marché", mais se basent plutôt sur les conséquences des actions et la nationalité réelle des investisseurs, ce qui signifie que même si Kraken s'efforce d'éviter cela, il pourrait toujours faire face à des inspections réglementaires voire à des sanctions potentielles.
D'une manière plus macro, actuellement, que ce soit Backed, Robinhood ou Kraken, leurs solutions d'actions tokenisées n'ont pas réalisé une véritable couverture de conformité mondiale, mais relèvent plutôt d'une stratégie de "arbitrage régional + opérations dans des failles légales". La raison fondamentale de cette situation réside dans les différences significatives dans la définition de la nature des valeurs mobilières entre les pays. Prenons l'exemple des États-Unis, la SEC considère toujours "toute token basée sur la valeur des actions réelles" comme un titre, et son émission doit satisfaire le Howey Test ou bénéficier d'exemptions de conformité telles que Reg A / Reg D. En revanche, l'Union européenne est relativement laxiste, permettant à certains tokens basés sur des structures dérivées d'exister et d'être échangés sous la réglementation MTF ou DLT Pilot Regime ; quant à des pays comme la Suisse ou le Liechtenstein, ils attirent les porteurs de projets en proposant une réglementation de type "sandbox" et un système d'enregistrement dual pour les émissions pilotes. Cette fragmentation réglementaire a créé un espace d'arbitrage institutionnel considérable, et a également fait que la mise en œuvre des actions tokenisées se présente comme "une conformité régionale, une zone grise mondiale".
Dans ce contexte complexe, la véritable mise en œuvre à grande échelle de la tokenisation des actions à l'avenir dépendra nécessairement de trois percées. Tout d'abord, il est nécessaire d'unifier la compréhension réglementaire et d'établir des voies d'exemption, en concevant un cadre légal et reproductible pour les titres tokenisés, similaire à des systèmes tels que le MiCA de l'UE, le sand-box de la FCA britannique, ou le VASP de Hong Kong ; ensuite, le soutien natif des infrastructures en chaîne pour les modules de conformité, y compris la normalisation des outils tels que les modules KYC, les transferts sur liste blanche, et l'audit et le suivi en chaîne, afin que les titres conformes puissent vraiment s'intégrer dans le système DeFi, plutôt que de devenir des îlots de liquidité ; enfin, l'implication des participants institutionnels, en particulier la collaboration des banques dépositaires, des cabinets d'audit, des courtiers et autres intermédiaires financiers, pour résoudre les problèmes de véracité des actifs et de crédibilité des mécanismes de rachat.
On peut dire que le mécanisme de conformité n'est pas un problème accessoire à la tokenisation des actions, mais plutôt une variable clé de son succès ou de son échec. Peu importe à quel point un projet est décentralisé, sa base repose toujours sur la logique de "la fiabilité de la représentation des actifs réels" ; et la question centrale qui se pose est toujours de savoir si le cadre juridique peut accepter l'existence de nouveaux paradigmes. C'est pourquoi, lorsque nous étudions la tokenisation des actions, nous ne devons pas nous concentrer uniquement sur l'innovation des mécanismes et l'architecture technique, mais aussi comprendre les limites et les compromis de l'évolution institutionnelle, et trouver un chemin intermédiaire qui puisse fonctionner entre la réalité réglementaire et l'idéal en chaîne.
Quatre, Analyse du marché et Perspectives d'avenir
La valeur totale des RWA (actifs du monde réel) sur la blockchain est d'environ 17,8 milliards de dollars, dont les actifs de type actions ne représentent que 15,43 millions de dollars, soit seulement 0,09 % de l'ensemble. Cependant, les actions tokenisées ont augmenté de plus de 3 fois en six mois, passant de 50 millions de dollars à environ 150 millions de dollars entre juillet 2024 et mars 2025.
Lorsque nous réexaminons la performance réelle de la tokenisation des actions, il n'est pas difficile de constater qu'elle possède à la fois une forte attractivité conceptuelle et fait face à des obstacles de mise en œuvre extrêmement complexes. D'un point de vue théorique, la tokenisation des actions présente des avantages structurels évidents : d'une part, elle permet de mapper des actifs réels ayant la plus grande valeur et une base de reconnaissance sur la chaîne, apportant ainsi un ancrage de crédit du monde réel à l'écosystème crypto ; d'autre part, elle réalise l'automatisation des transactions et la réalisation en temps réel des règlements via des contrats intelligents, renversant la logique fondamentale du marché des valeurs mobilières traditionnel qui dépend des chambres de compensation centralisées et du cycle T+2, libérant ainsi une efficacité systémique élevée. Cependant, dans la pratique, ces avantages ne se sont pas encore traduits par une adoption à grande échelle, mais se trouvent plutôt dans un état d'embarras de "mécanisme établi, scénario manquant, liquidité asséchée" depuis longtemps. Cela nous pousse également à réfléchir davantage : quel est le véritable moteur de croissance de la tokenisation des actions ? Est-il possible qu'elle devienne, à l'avenir, une catégorie d'actifs centraux dans la finance crypto, comme les stablecoins ou les obligations sur chaîne ?
D'un point de vue structurel, la valeur fondamentale de la tokenisation des actions réside dans "la connexion entre le marché réel et le marché en chaîne", mais la véritable demande supplémentaire doit provenir de trois groupes d'utilisateurs : premièrement, les investisseurs particuliers qui souhaitent contourner les institutions financières traditionnelles et participer au marché boursier mondial avec des barrières d'entrée plus faibles ; deuxièmement, les individus à haute valeur nette et les fonds gris qui cherchent à faire circuler des actifs à l'international, à contourner les contrôles de capitaux ou les restrictions de fuseau horaire ; et troisièmement, les protocoles DeFi et les teneurs de marché visant l'arbitrage et les rendements structurés. Ces trois groupes façonnent ensemble le "marché potentiel" des actions tokenisées, mais il n'y a actuellement aucun groupe qui entre réellement à grande échelle. Les investisseurs particuliers manquent souvent d'expérience en matière d'opérations en chaîne et n'ont pas confiance dans le mécanisme de "pouvez-vous le racheter pour des actions réelles" ; les utilisateurs à haute valeur nette n'ont pas encore confirmé si ces actifs offrent une protection de la vie privée et des caractéristiques de couverture suffisantes ; tandis que les protocoles DeFi ont tendance à se concentrer sur la construction de produits structurés autour du trading haute fréquence, des stablecoins et des dérivés, montrant peu d'intérêt pour les actifs boursiers manquant de volatilité et de liquidité. Cela signifie que la tokenisation des actions fait actuellement face à un problème typique de décalage sur le marché : "les actifs financiers souhaitent entrer sur la chaîne, mais les utilisateurs en chaîne ne sont pas encore prêts à les accepter".
Néanmoins, les points de retournement futurs pourraient progressivement émerger avec plusieurs tendances clés. Tout d'abord, l'essor des stablecoins fournit une base monétaire solide pour le commerce et le règlement des actions tokenisées. Lorsque des stablecoins comme USDC, USDT et PYUSD deviennent le "dollar numérique" de la liquidité sur chaîne, les tokens d'actions acquièrent naturellement un actif contrepartie universel. Cela permet aux utilisateurs d'effectuer des transactions liées aux actions américaines sans avoir à accéder au système bancaire, réduisant ainsi le seuil d'entrée et le coût de conversion des capitaux, ce qui est particulièrement important pour les utilisateurs des pays en développement. Deuxièmement, la maturité des protocoles DeFi établit progressivement la capacité de constituer des portefeuilles d'"actifs traditionnels sur chaîne". Avec l'émergence d'actifs tels que les obligations tokenisées et les fonds monétaires tokenisés, le niveau d'acceptation du marché pour les "actifs non cryptographiques natifs sur chaîne" a considérablement augmenté, les actions étant sans aucun doute le prochain type d'actif standard susceptible d'être intégré. Si l'on parvient à former un outil de portefeuille d'investissement sur chaîne comprenant "actions + obligations + stablecoins", cela serait extrêmement attractif pour les utilisateurs institutionnels et pourrait même évoluer vers des "ETF / fonds indiciels sur chaîne" similaires à ceux des courtiers traditionnels.
Un autre variable à ne pas négliger est l'explosion des écosystèmes d'applications liées aux L2. Avec l'expansion de la base d'utilisateurs des réseaux de couche 2 d'Ethereum tels qu'Arbitrum, Base, Scroll, ZKSync, ainsi que le renforcement de la nature financière des chaînes haute performance comme Solana, Sei, Sui, le "domicile en chaîne" des tokens d'actions n'est plus limité à des plateformes d'émission d'actifs isolées, mais peut être directement déployé sur des chaînes dotées d'une liquidité profonde et d'une base de développeurs. Par exemple, si la Robinhood Chain de Robinhood parvient à intégrer les données de transaction et les flux de fonds de ses centaines de millions d'utilisateurs, combinée à l'ouverture conforme de portefeuilles en chaîne et à l'intégration d'outils de garde KYC, il serait théoriquement possible de construire un modèle financier hybride de "expérience utilisateur centralisée + architecture d'actifs en chaîne" au sein d'un écosystème fermé, ce qui pourrait augmenter la fréquence d'utilisation réelle des tokens d'actions et la complexité des combinaisons financières. De plus, des projets comme xStocks dans l'écosystème Solana pourraient également bénéficier d'un avantage structurel en raison de leur capacité de trading haute fréquence et de leurs faibles frais, en se concentrant sur des scénarios tels que l'arbitrage, les contrats perpétuels et l'investissement programmé.
Parallèlement, du point de vue du cycle financier macroéconomique, l'émergence de la tokenisation des actions coïncide avec une phase clé où les marchés de capitaux mondiaux et le marché des cryptomonnaies commencent à fusionner davantage. Avec l'approbation des ETF pour le Bitcoin et le fait que les RWA deviennent progressivement un point focal pour la mise en place en chaîne des institutions traditionnelles, le monde de la cryptographie passe d'une "économie insulaire" à un "système d'actifs mondialement compatibles". Dans ce contexte, les actions sont sans aucun doute le point de connexion le plus symbolique. Surtout lorsque les investisseurs commencent à rechercher des outils de répartition transfrontalière plus flexibles, efficaces et disponibles 24/7, les "actions américaines" existant sous forme de tokens pourraient très bien devenir le tremplin central pour le flux mondial de capitaux. Cela explique également pourquoi des géants traditionnels de la gestion d'actifs comme Franklin Templeton et BlackRock étudient les tokens de sécurité et les nouveaux structures de fonds d'investissement en chaîne, leur objectif étant de préparer le terrain pour les changements de structure du marché à venir.
Bien sûr, la tokenisation des actions ne peut toujours pas échapper à plusieurs contraintes réalistes à court terme. La liquidité reste rare, le coût de l'éducation des utilisateurs est élevé, le chemin de la conformité est rempli d'incertitudes et le mécanisme de mapping des actifs présente encore un coût de confiance élevé. Plus important encore, aucun projet phare avec un "avantage de premier arrivé clairement défini" n'a encore émergé, manquant d'actifs standard comme USDC, WBTC, sDAI qui deviennent des composants de protocole. Cela signifie que le marché actuel est toujours en phase d'exploration, chaque projet essayant de surmonter les deux grands défis de la conformité et de l'utilisabilité de différentes manières, mais il faudra encore du temps et de la patience pour parvenir à la normalisation et à la mise à l'échelle.
Cependant, c'est précisément pour cette raison que la tokenisation des actions pourrait être à un « point de départ sous-évalué ». Elle n'assume pas directement une fonction monétaire comme les stablecoins, et ne possède pas d'effets de réseau natifs comme l'ETH ou le BTC, mais sa capacité à "refléter le monde réel sur la chaîne" devient une pièce maîtresse pour connecter ces deux systèmes. Les projets réellement susceptibles d'exploser à l'avenir ne seront probablement pas un nouvel actif, mais plutôt une "plateforme d'intégration conforme" capable d'intégrer la garde d'actifs, la mise en relation d'ordres, la vérification KYC, des portefeuilles sur chaîne et le règlement hors chaîne. Son objectif n'est pas de remplacer complètement les courtiers traditionnels, mais de devenir la "couche compatible Web3" du système financier mondial. Lorsque de telles plateformes auront suffisamment d'utilisateurs et de soutien en infrastructure, la tokenisation des actions ne sera pas seulement un récit, mais deviendra une composante essentielle du marché des capitaux sur la chaîne.
Cinq, conclusions et recommandations
En regardant le développement de la tokenisation des actions, nous pouvons clairement voir un phénomène cyclique typique de « technologie en avance, conformité en retard, marché en attente ». Cette technologie n'est pas une invention récente, ni un problème d'ingénierie financière difficile à comprendre. La logique mécaniste derrière elle - la cartographie d'actions réelles par des actifs en chaîne, lui permettant d'obtenir des capacités de négociation et de combinaison mondiales, 7 × 24 heures - est suffisamment démontrée tant sur les dimensions technique que financière. Mais le véritable problème ne réside pas dans la faisabilité du mécanisme lui-même, mais dans la manière dont ce mécanisme peut trouver un chemin viable pour s'enraciner et se développer de manière stable dans le contexte réglementaire complexe du monde réel, les infrastructures financières et l'inertie du marché. En d'autres termes, le fait que la tokenisation des actions n'ait pas encore connu une croissance explosive n'est pas dû à sa qualité « insuffisante », mais plutôt à sa maturité « insuffisante », à son utilité « insuffisante », et elle n'a pas encore véritablement atteint un point stratégique où une fenêtre politique et une demande financière se croisent.
Mais cette situation est en train de changer silencieusement. D'une part, l'acceptation des marchés de capitaux traditionnels pour la blockchain augmente rapidement, des fonds sur chaîne de Blackstone, au réseau de règlement sur chaîne de JPMorgan, en passant par l'infrastructure RWA sur Ethereum dirigée par BlackRock, aucun d'eux ne manque d'envoyer un message fort : les actifs du monde réel sont progressivement en train de se dématérialiser sur la chaîne, et l'infrastructure financière future ne sera plus une opposition binaire entre "traditionnel et crypto", mais plutôt un espace intermédiaire fusionnel. Dans cette grande tendance, les actions, en tant qu'un des actifs réels les plus matures, ont naturellement une valeur significative lorsqu'elles sont représentées sur la chaîne. D'autre part, l'écosystème natif de la crypto-monnaie évolue également d'une pure spéculation vers une phase de construction structurée, des stablecoins, des protocoles de prêt aux tentatives d'obligations d'État sur chaîne et d'ETF, les utilisateurs commencent à exiger des "stabilité, liquidité et conformité" plus élevées des actifs, et la catégorie d'actifs des actions peut jouer un rôle de pont — elle représente à la fois la pierre angulaire du crédit du monde réel et peut être intégrée par la tokenisation dans des contrats intelligents et des modules DeFi, devenant ainsi une partie importante des portefeuilles d'investissement sur chaîne.
Ainsi, la tokenisation des actions n'est pas seulement un "récit intéressant", mais représente une opportunité à moyen et long terme avec une véritable base de demande, des espaces de jeu politique et des voies de mise en œuvre technique. Pour les professionnels du secteur, voici quelques orientations claires à considérer.
Tout d'abord, lorsque les projets entrent dans le domaine de la tokenisation des actions, ils doivent considérer la "conception d'un chemin de conformité" comme leur première priorité, plutôt que l'innovation technologique ou l'optimisation de l'expérience utilisateur. Les projets qui ont réellement la possibilité de se développer et de se renforcer seront ceux qui peuvent construire une structure d'émission légale et conforme et un mécanisme de transaction sur la chaîne dans des juridictions amies telles que la Suisse, l'Union Européenne, les Émirats Arabes Unis et Hong Kong. La technologie n'est qu'un préalable, le système est la frontière, et la conformité est le fossé de croissance.
Deuxièmement, l'essence de la tokenisation des actifs est "l'émission d'actifs de niveau infrastructure", ce qui signifie que sa valeur ne dépend pas de la popularité d'une action particulière, mais de la capacité de l'ensemble du système à interagir avec davantage de protocoles sur la chaîne, devenant une composante d'actif standard. Par conséquent, les projets d'actions tokenisées doivent activement s'intégrer à divers protocoles DeFi, en promouvant le déploiement de produits combinés tels que "prêt hypothécaire rTSLA", "contrats perpétuels aAAPL", "re-staking du token SPY ETF" ; sinon, même avec la conformité et la garde, ils ne pourront que devenir des "outils conceptuels" dans des scénarios de trading à faible fréquence.
Encore une fois, l'éducation des utilisateurs et l'emballage des produits sont tout aussi essentiels. Le trading d'actions sur la chaîne ne peut pas continuer à maintenir ce niveau élevé de barrière à l'entrée, où seul un « joueur professionnel peut comprendre », mais doit plutôt apprendre activement des plateformes comme Robinhood, eToro, Interactive Brokers, en introduisant un langage UI familier, un processus de trading simplifié et une structure de rendement visualisée, afin de réduire au maximum la barrière d'entrée pour les utilisateurs et d'amener véritablement les investisseurs traditionnels dans le monde des cryptomonnaies. Pour les utilisateurs ordinaires, la logique de pouvoir acheter une action AAPL avec un portefeuille sur la chaîne est beaucoup plus attrayante que de comprendre si la structure de garde adoptée derrière est basée sur le CSD.
Enfin, la participation des acteurs politiques et le dialogue réglementaire doivent être prioritaires, notamment dans des régions comme Hong Kong, Abou Dhabi et Londres, qui promeuvent activement l'innovation des politiques RWA. Il est nécessaire de favoriser la création d'organisations d'auto-régulation de l'industrie, de modèles de normes techniques et de bacs à sable réglementaires pilotes. Le succès final de la tokenisation des actions ne dépend pas de la capacité à construire des structures de packaging d'actifs plus complexes, mais de la capacité à convaincre les décideurs politiques qu'il s'agit d'une "innovation financière contrôlable, incrémentale et bénéfique", et non d'une nouvelle perturbation et défi à l'ordre financier existant.
En conclusion, la tokenisation des actions est un sujet plein de tensions. Elle relie les actifs financiers les plus anciens aux paradigmes technologiques les plus récents, représentant une demande collective pour la "libéralisation des flux de capitaux" et la "reconstruction des infrastructures financières". À court terme, cela restera une épreuve de résistance en matière de réglementation, de perception et de confiance ; mais à long terme, cela pourrait devenir le "troisième pilier" dans le processus de développement de la finance sur la chaîne, après les stablecoins et les obligations souveraines sur la chaîne. Ce n'est pas une bulle spéculative, mais une zone de profondeur, un des rares domaines qui mérite une participation et un investissement à long terme sur un cycle de 3 à 5 ans. Si la logique fondamentale de la prochaine vague de hausse est "l'économie réelle sur la chaîne", alors la mise en chaîne des actions pourrait très bien être ce point de rupture clé, le plus concret, le plus soutenu par la valeur, et aussi celui qui suscite le plus de controverses réglementaires.
Pour les investisseurs et les institutions, nous recommandons de prendre en compte les trois aspects suivants : à court terme, à moyen terme et à long terme.
Court terme : se concentrer sur le lancement des produits, le TVL, le mécanisme de marché, les données de transactions en chaîne, les dynamiques réglementaires (comme MiCA, directives de la SEC).
Phase intermédiaire : évaluer si la plateforme intègre des contrats à terme perpétuels, un mécanisme de levier, un soutien DeFi, ainsi que des indicateurs on-chain tels que le coût des fonds et l'efficacité de la liquidité.
À long terme : surveiller si les utilisateurs américains peuvent ouvrir des droits de négociation, le chemin vers l'intégration de T+0 avec les mécanismes de conformité, ainsi que les tendances de la redistribution de capital entre les fonds on-chain, les altcoins et les nouveaux actifs.
En résumé, la tokenisation des actions américaines est une "expérience importante" dans la réforme de la structure du marché de la cryptographie. Bien qu'il n'y ait pas encore de volumes de transactions explosifs, elle est en train d'accumuler une base sous-jacente pour un deuxième cycle haussier. Si l'ouverture conforme, la profondeur en chaîne et l'innovation des mécanismes peuvent converger, cette "ancienne bouteille avec un nouveau vin" pourrait devenir le véritable moteur de la prochaine vague de croissance du marché de la cryptographie.
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Rapport de recherche approfondi sur la tokenisation des actions : lancement de la deuxième courbe de hausse du bull run
I. Introduction et contexte
Au cours de l'année écoulée, le concept de tokenisation des actifs du monde réel (RWA) est progressivement passé d'un récit marginal dans la fintech à la vue dominante du marché de la cryptographie. Que ce soit l'utilisation généralisée des stablecoins dans le domaine des paiements et des règlements, ou la croissance rapide des produits tels que les obligations et les billets sur chaîne, la "tokenisation des actifs traditionnels" est devenue une expérimentation réelle plutôt qu'une vision idéalisée. Dans cette tendance, la tokenisation des actions, connue sous le nom de "chainage des actions américaines" (Tokenized Stocks), est devenue l'un des segments les plus controversés et les plus prometteurs. Ce qu'elle implique, c'est non seulement une tentative de transformation de la liquidité et de la rapidité des transactions sur le marché des titres traditionnels, mais aussi un défi aux frontières réglementaires et l'ouverture d'espaces d'arbitrage inter-marchés. Pour l'industrie de la cryptographie, cela pourrait être une transition intergénérationnelle qui amène des pools d'actifs de plusieurs milliers de milliards dans le monde en chaîne ; pour la finance traditionnelle, cela ressemble davantage à une percée technologique "non autorisée", apportant à la fois une révolution d'efficacité et semant les graines de conflits de gouvernance.
II. État du marché & chemin critique
Bien que la « tokenisation » soit devenue l'un des récits les plus importants à moyen et long terme dans l'industrie de la cryptographie, son avancement vers la « action », cette catégorie d'actifs spécifique, reste lent et montre une divergence marquée. Contrairement aux actifs standardisés tels que les obligations d'État, les billets à court terme et l'or, la tokenisation des actions implique des questions juridiques plus complexes concernant la propriété, la rapidité des transactions, la conception des droits de vote et le mécanisme de distribution des dividendes, ce qui a conduit à l'émergence de plusieurs produits sur le marché, présentant des divergences notables en termes de voies de conformité, de structure financière et de mise en œuvre sur la chaîne.
Le projet qui a obtenu des résultats assez tôt dans ce domaine est Backed Finance. Cette fintech basée en Suisse a lancé plusieurs tokens ERC-20 adossés à des actions réelles et des ETF en collaborant avec des institutions de garde de titres réglementées, tentant d'établir un "pont intermédiaire pour les titres sur la chaîne". Prenons son produit relativement connu, wbCOIN, par exemple : ce token prétend être lié 1:1 à des actions réelles de Coinbase sur le Nasdaq, et est garanti par le dépositaire Alpaca Securities et InCore Bank, qui s'engagent à le racheter contre des actions réelles, théoriquement capable de suivre la logique en boucle "souscription - détention - rachat". Backed a également lancé plusieurs tokens basés sur des actions comme NVIDIA (BNVDA), Tesla (BTESLA) et l'ETF S&P 500 (BSPY), utilisant des chaînes comme Base et Polygon comme supports de circulation, offrant aux investisseurs un point d'entrée pour le trading sur la chaîne. Cependant, il y a encore un fossé entre l'idéal et la réalité. À partir de mars 2025, la valeur totale verrouillée (TVL) de plusieurs produits de tokens d'actions lancés par Backed n'a pas dépassé 10 millions de dollars, et le volume moyen quotidien de wbCOIN est même inférieur à 4000 dollars, avec des enregistrements de transactions proches de zéro pendant la plupart des périodes. Les raisons de cette situation ne sont pas uniques : il y a les doutes des premiers utilisateurs concernant l'incertitude du mécanisme de rachat, ainsi que les difficultés réelles rencontrées par l'écosystème DeFi pour pleinement intégrer ces tokens, et même certains market makers sur la chaîne jugent que ces actifs "ne présentent pas de prévisions de liquidité à long terme". Cela signifie que, même si le mécanisme du produit est déjà clair en termes de mapping d'actifs et que la chaîne de garde est complète, le manque de profondeur de trading, de scénarios d'utilisation et de reconnaissance par les utilisateurs peut encore faire plonger les actions tokenisées américaines dans une situation de "conformité mais de calme".
Comparé à Backed, le chemin de la tokenisation de Robinhood semble plus conservateur mais plus systématique. En tant que plateforme qui a longtemps fait preuve de prudence dans le domaine des cryptomonnaies, Robinhood a choisi de lancer des tokens de produits dérivés d'actions réglementés dans la zone de l'UE, qui ne mappent pas réellement des actions authentiques, mais sont des instruments dérivés de suivi de prix basés sur une licence MFT (Multilateral Trading Facility) de l'UE. La logique sous-jacente est plus proche des CFD traditionnels (Contrats pour la différence), où les traders ne détiennent pas réellement les actions sous-jacentes, mais détiennent des droits et obligations sur les fluctuations de prix. Bien que ce design sacrifie la "pureté on-chain" de "1:1 lié aux actions réelles", il réduit considérablement les conflits réglementaires et la complexité de la garde, réalisant ainsi un compromis de "non-sécurité mais négociable". Robinhood offre un support UI complet, la division des actifs, la distribution des dividendes, la configuration des leviers, etc., et protège les droits des utilisateurs grâce à son propre système de comptes de garde ; plus important encore, son projet futur de lancer un réseau Layer-2 (provisoirement nommé Robinhood Chain) signifie également que Robinhood intègre les actions tokenisées dans son portefeuille natif et sa plateforme d'échange de cryptomonnaies en utilisant un modèle de "chaîne d'application". Cet écosystème fermé construit de haut en bas pourrait être plus adapté aux nouveaux utilisateurs, mais limite également l'ouverture de la circulation des actifs, et actuellement, les heures de négociation restent limitées aux horaires d'ouverture des marchés financiers européens, ce qui laisse encore à désirer en termes de natif on-chain.
En comparaison, l'écosystème xStocks lancé par Kraken et ses partenaires propose une autre voie d'imagination. Cette solution est basée sur la chaîne Solana, avec des tokens d'actifs sous-jacents fournis par Backed, contournant la réglementation américaine par des moyens conformes et ouvrant le produit aux marchés non américains à l'échelle mondiale. La principale caractéristique d'xStocks réside dans la "DeFi-isation" de ses attributs de négociation : tous les tokens peuvent être échangés 24/7, avec un règlement T+0, des échanges sur chaîne, et des fonctions de market-making avec des stablecoins, pouvant théoriquement s'intégrer dans l'outil existant de la DeFi comme le prêt, les contrats perpétuels et le pont de liquidité inter-chaînes. Ce système tente également de rassembler la profondeur des transactions par le biais de pools de liquidité sur chaîne et établit des connexions initiales avec des DEX natifs de Solana comme Orca et Jupiter. Ces attributs natifs de la chaîne, de distribution mondiale et de combinaison représentent sans aucun doute la "vision ultime" des actions tokenisées, c'est-à-dire non seulement créer des produits de cartographie des prix, mais construire un véritable marché croisé intégrant des actifs financiers traditionnels et des infrastructures cryptographiques. Cependant, le principal défi actuel d'xStocks reste la portée limitée des utilisateurs, la nécessité d'une vérification KYC pour les souscriptions et rachats réels, et l'incertitude quant à la validité juridique transnationale de son chemin de garde. De plus, bien que son expérience de négociation et son mécanisme aient atteint les normes "cryptographiques natives", la taille réelle des utilisateurs et la liquidité sur chaîne n'ont pas encore atteint un effet d'échelle, et il reste encore un long chemin à parcourir avant une adoption mainstream.
Les différences de disposition entre ces trois acteurs montrent qu'il n'existe pas de norme unifiée pour la tokenisation des actions, mais que chacun conçoit son propre chemin en fonction de ses avantages, de l'environnement réglementaire et des ressources écologiques. Parmi ceux-ci, Robinhood met l'accent sur "une expérience de trading traditionnelle régulée avec un emballage cryptographique", Backed souligne "des contrats d'outils on-chain représentant des actifs réels", tandis que Kraken se concentre davantage sur "la construction de marchés de liquidité natifs à la cryptographie". Les différentes voies de ces trois acteurs non seulement montrent la diversité de ce secteur, mais révèlent également une caractéristique typique d'un marché encore immature : entre conformité, représentation d'actifs et besoins des utilisateurs, personne ne peut tout couvrir, et au final, il faudra encore passer par le temps et les retours du marché pour éliminer et sélectionner.
On peut dire que les actions tokenisées en sont encore à un stade expérimental très précoce. Bien qu'elles possèdent un cycle théorique fermé, leur activité en chaîne et leur efficacité financière restent bien en deçà des attentes. L'avenir de leur développement dépend non seulement de la qualité du design du produit lui-même, mais aussi de la capacité à rassembler trois éléments clés : d'abord, la capacité à attirer davantage de participants réels à la liquidité dans leur pool de transactions, afin de former un mécanisme de découverte des prix ; ensuite, la possibilité d'intégrer des applications DeFi plus riches, afin d'améliorer les cas d'utilisation des actions tokenisées ; enfin, la clarté progressive des frontières réglementaires, ce qui permettrait à la plateforme d'avoir confiance pour élargir son champ d'action, en particulier pour couvrir les utilisateurs américains. Avant que ces voies ne soient pleinement intégrées, les actions tokenisées ressemblent davantage à une expérience financière à fort potentiel qu'à un moteur de croissance capable de réaliser les attentes d'un marché haussier à ce stade.
Trois, Mécanisme de conformité et capacité de mise en œuvre
Dans toutes les discussions sur les actions tokenisées, la réglementation reste toujours l'épée de Damoclès suspendue au-dessus de nos têtes. Les actions, en tant qu'actifs financiers les plus strictement réglementés, sont soumises à des contraintes juridiques strictes à chaque étape de leur émission, négociation, conservation et règlement, selon la juridiction concernée. Dans la finance traditionnelle, les titres doivent être enregistrés ou obtenir une exemption pour être légalement vendus, et les lieux de négociation doivent également obtenir des licences pertinentes, comme celles des bourses ou des systèmes de négociation alternatifs (ATS). Reconstituer ces titres sous forme d'actifs « on-chain » implique non seulement de résoudre le problème de la cartographie technique, mais aussi de se connecter à des voies de conformité claires et exécutables. Sinon, même si la conception du produit est excellente, il sera difficile de dépasser les limites d'utilisation, de ne pas pouvoir être promu auprès des investisseurs qualifiés, et même de risquer de toucher aux risques juridiques d'émission de titres illégaux. À cet égard, les choix et les différences entre les différents projets sont particulièrement marqués et déterminent exactement s'ils pourront véritablement se diriger vers un déploiement à grande échelle.
Prenons l'exemple de Backed Finance, qui a adopté une approche très proche de la "logique de l'émission traditionnelle de titres" en ce qui concerne son parcours de conformité. Les tokens d'actions émis par Backed appartiennent essentiellement à des titres restreints reconnus par les autorités de régulation suisses, ce qui signifie que les acheteurs de tokens doivent passer par une vérification KYC/AML et s'engager à ne pas les vendre à des investisseurs américains, tout en étant soumis à des restrictions de "seulement pour les investisseurs qualifiés" sur le marché secondaire. Bien que cette méthode soit relativement robuste en matière de conformité, évitant ainsi de franchir la ligne rouge de la SEC américaine, elle entraîne également des problèmes de liquidité, empêchant la réalisation de la vision d'un échange libre de tokens sur une blockchain publique. Le défi plus réaliste réside dans le fait que ce modèle de "titres restreints" exige que chaque transfert soit soumis à une vérification de conformité, ce qui affaiblit considérablement sa combinaison avec les systèmes DeFi. En d'autres termes, même si Backed a réussi à établir une relation de garde entre les tokens et les véritables actions avec InCore Bank et Alpaca Securities, ce qu'il a construit reste un écosystème fermé "dans un bac à sable réglementaire", difficile à appliquer dans des scénarios financiers ouverts pour des transactions à haute fréquence, des prêts garantis, du levier, etc.
Le chemin adopté par Robinhood est un emballage de conformité plus astucieux. Ses produits d'actions tokenisées ne sont pas directement liés aux actions réelles, mais reposent sur un "produit dérivé de sécurité" construit selon le cadre réglementaire MiFID II de l'UE, qui est techniquement similaire à un contrat pour différence (CFD), et est proposé par sa filiale réglementée, qui fournit des cotations, des services de garde et de règlement. Cette conception permet à Robinhood d'éviter les responsabilités juridiques liées à la détention directe d'actions, tout en contournant les problèmes de transactions de gré à gré et de livraison physique, ce qui lui permet d'offrir des transactions de produits connexes sans détenir de licence de titres. L'avantage de cette voie réside dans sa certitude de conformité relativement élevée, permettant un lancement rapide de plusieurs actions tokenisées et s'appuyant sur son système d'utilisateurs existant pour la promotion ; mais son coût est que les actifs eux-mêmes manquent de programmabilité et d'ouverture, ne pouvant pas être véritablement intégrés dans des protocoles financiers natifs sur la chaîne. Plus loin encore, ce modèle de "garde de plateforme + suivi dérivé" appartient essentiellement à la catégorie CeFi (finance centralisée), où l'émission et le règlement des actifs dépendent presque entièrement de la mise en œuvre interne de l'écosystème Robinhood, la confiance des utilisateurs dans les actifs sous-jacents reposant toujours sur la confiance envers la plateforme, plutôt que sur des mécanismes de garde et de vérification autonomes sur la chaîne.
Dans le cas de Kraken et de xStocks, nous avons vu une approche de conformité plus agressive et fondamentaliste. Le mécanisme de tokenisation derrière xStocks est soutenu techniquement par Backed, mais il a emprunté une voie de conformité grise de "gouvernance décentralisée sur la chaîne + accès des utilisateurs non américains dans le monde entier" en termes de circulation et d'utilisation. Plus précisément, ce modèle utilise les clauses d'exemption "titres restreints + émissions non publiques" dans la législation suisse, permettant à Kraken d'ouvrir le trading de ses produits tokenisés sur le marché mondial non américain et de restreindre l'accès aux adresses IP américaines via des contrats sur la chaîne. Cette méthode évite à la fois l'examen direct de la SEC et de la FINRA sur l'émission de titres et la réglementation des échanges, tout en préservant la caractéristique de libre circulation des tokens sur la chaîne, permettant leur intégration dans des protocoles de prêt DeFi, des AMM, des ponts inter-chaînes, etc., formant ainsi un cycle financier relativement complet. Cependant, le risque de cette voie réside dans sa dépendance extrême à l'égard de l'isolement technique des "identités d'utilisateurs non américains". Si un grand nombre d'utilisateurs contournent les restrictions, cela pourrait être considéré comme "offrir des titres illégaux aux investisseurs américains", déclenchant ainsi un risque d'application. D'autant plus que les régulateurs américains ne se limitent souvent pas à la mise en place de barrières techniques pour déterminer la "participation effective au marché", mais se basent plutôt sur les conséquences des actions et la nationalité réelle des investisseurs, ce qui signifie que même si Kraken s'efforce d'éviter cela, il pourrait toujours faire face à des inspections réglementaires voire à des sanctions potentielles.
D'une manière plus macro, actuellement, que ce soit Backed, Robinhood ou Kraken, leurs solutions d'actions tokenisées n'ont pas réalisé une véritable couverture de conformité mondiale, mais relèvent plutôt d'une stratégie de "arbitrage régional + opérations dans des failles légales". La raison fondamentale de cette situation réside dans les différences significatives dans la définition de la nature des valeurs mobilières entre les pays. Prenons l'exemple des États-Unis, la SEC considère toujours "toute token basée sur la valeur des actions réelles" comme un titre, et son émission doit satisfaire le Howey Test ou bénéficier d'exemptions de conformité telles que Reg A / Reg D. En revanche, l'Union européenne est relativement laxiste, permettant à certains tokens basés sur des structures dérivées d'exister et d'être échangés sous la réglementation MTF ou DLT Pilot Regime ; quant à des pays comme la Suisse ou le Liechtenstein, ils attirent les porteurs de projets en proposant une réglementation de type "sandbox" et un système d'enregistrement dual pour les émissions pilotes. Cette fragmentation réglementaire a créé un espace d'arbitrage institutionnel considérable, et a également fait que la mise en œuvre des actions tokenisées se présente comme "une conformité régionale, une zone grise mondiale".
Dans ce contexte complexe, la véritable mise en œuvre à grande échelle de la tokenisation des actions à l'avenir dépendra nécessairement de trois percées. Tout d'abord, il est nécessaire d'unifier la compréhension réglementaire et d'établir des voies d'exemption, en concevant un cadre légal et reproductible pour les titres tokenisés, similaire à des systèmes tels que le MiCA de l'UE, le sand-box de la FCA britannique, ou le VASP de Hong Kong ; ensuite, le soutien natif des infrastructures en chaîne pour les modules de conformité, y compris la normalisation des outils tels que les modules KYC, les transferts sur liste blanche, et l'audit et le suivi en chaîne, afin que les titres conformes puissent vraiment s'intégrer dans le système DeFi, plutôt que de devenir des îlots de liquidité ; enfin, l'implication des participants institutionnels, en particulier la collaboration des banques dépositaires, des cabinets d'audit, des courtiers et autres intermédiaires financiers, pour résoudre les problèmes de véracité des actifs et de crédibilité des mécanismes de rachat.
On peut dire que le mécanisme de conformité n'est pas un problème accessoire à la tokenisation des actions, mais plutôt une variable clé de son succès ou de son échec. Peu importe à quel point un projet est décentralisé, sa base repose toujours sur la logique de "la fiabilité de la représentation des actifs réels" ; et la question centrale qui se pose est toujours de savoir si le cadre juridique peut accepter l'existence de nouveaux paradigmes. C'est pourquoi, lorsque nous étudions la tokenisation des actions, nous ne devons pas nous concentrer uniquement sur l'innovation des mécanismes et l'architecture technique, mais aussi comprendre les limites et les compromis de l'évolution institutionnelle, et trouver un chemin intermédiaire qui puisse fonctionner entre la réalité réglementaire et l'idéal en chaîne.
Quatre, Analyse du marché et Perspectives d'avenir
La valeur totale des RWA (actifs du monde réel) sur la blockchain est d'environ 17,8 milliards de dollars, dont les actifs de type actions ne représentent que 15,43 millions de dollars, soit seulement 0,09 % de l'ensemble. Cependant, les actions tokenisées ont augmenté de plus de 3 fois en six mois, passant de 50 millions de dollars à environ 150 millions de dollars entre juillet 2024 et mars 2025.
Lorsque nous réexaminons la performance réelle de la tokenisation des actions, il n'est pas difficile de constater qu'elle possède à la fois une forte attractivité conceptuelle et fait face à des obstacles de mise en œuvre extrêmement complexes. D'un point de vue théorique, la tokenisation des actions présente des avantages structurels évidents : d'une part, elle permet de mapper des actifs réels ayant la plus grande valeur et une base de reconnaissance sur la chaîne, apportant ainsi un ancrage de crédit du monde réel à l'écosystème crypto ; d'autre part, elle réalise l'automatisation des transactions et la réalisation en temps réel des règlements via des contrats intelligents, renversant la logique fondamentale du marché des valeurs mobilières traditionnel qui dépend des chambres de compensation centralisées et du cycle T+2, libérant ainsi une efficacité systémique élevée. Cependant, dans la pratique, ces avantages ne se sont pas encore traduits par une adoption à grande échelle, mais se trouvent plutôt dans un état d'embarras de "mécanisme établi, scénario manquant, liquidité asséchée" depuis longtemps. Cela nous pousse également à réfléchir davantage : quel est le véritable moteur de croissance de la tokenisation des actions ? Est-il possible qu'elle devienne, à l'avenir, une catégorie d'actifs centraux dans la finance crypto, comme les stablecoins ou les obligations sur chaîne ?
D'un point de vue structurel, la valeur fondamentale de la tokenisation des actions réside dans "la connexion entre le marché réel et le marché en chaîne", mais la véritable demande supplémentaire doit provenir de trois groupes d'utilisateurs : premièrement, les investisseurs particuliers qui souhaitent contourner les institutions financières traditionnelles et participer au marché boursier mondial avec des barrières d'entrée plus faibles ; deuxièmement, les individus à haute valeur nette et les fonds gris qui cherchent à faire circuler des actifs à l'international, à contourner les contrôles de capitaux ou les restrictions de fuseau horaire ; et troisièmement, les protocoles DeFi et les teneurs de marché visant l'arbitrage et les rendements structurés. Ces trois groupes façonnent ensemble le "marché potentiel" des actions tokenisées, mais il n'y a actuellement aucun groupe qui entre réellement à grande échelle. Les investisseurs particuliers manquent souvent d'expérience en matière d'opérations en chaîne et n'ont pas confiance dans le mécanisme de "pouvez-vous le racheter pour des actions réelles" ; les utilisateurs à haute valeur nette n'ont pas encore confirmé si ces actifs offrent une protection de la vie privée et des caractéristiques de couverture suffisantes ; tandis que les protocoles DeFi ont tendance à se concentrer sur la construction de produits structurés autour du trading haute fréquence, des stablecoins et des dérivés, montrant peu d'intérêt pour les actifs boursiers manquant de volatilité et de liquidité. Cela signifie que la tokenisation des actions fait actuellement face à un problème typique de décalage sur le marché : "les actifs financiers souhaitent entrer sur la chaîne, mais les utilisateurs en chaîne ne sont pas encore prêts à les accepter".
Néanmoins, les points de retournement futurs pourraient progressivement émerger avec plusieurs tendances clés. Tout d'abord, l'essor des stablecoins fournit une base monétaire solide pour le commerce et le règlement des actions tokenisées. Lorsque des stablecoins comme USDC, USDT et PYUSD deviennent le "dollar numérique" de la liquidité sur chaîne, les tokens d'actions acquièrent naturellement un actif contrepartie universel. Cela permet aux utilisateurs d'effectuer des transactions liées aux actions américaines sans avoir à accéder au système bancaire, réduisant ainsi le seuil d'entrée et le coût de conversion des capitaux, ce qui est particulièrement important pour les utilisateurs des pays en développement. Deuxièmement, la maturité des protocoles DeFi établit progressivement la capacité de constituer des portefeuilles d'"actifs traditionnels sur chaîne". Avec l'émergence d'actifs tels que les obligations tokenisées et les fonds monétaires tokenisés, le niveau d'acceptation du marché pour les "actifs non cryptographiques natifs sur chaîne" a considérablement augmenté, les actions étant sans aucun doute le prochain type d'actif standard susceptible d'être intégré. Si l'on parvient à former un outil de portefeuille d'investissement sur chaîne comprenant "actions + obligations + stablecoins", cela serait extrêmement attractif pour les utilisateurs institutionnels et pourrait même évoluer vers des "ETF / fonds indiciels sur chaîne" similaires à ceux des courtiers traditionnels.
Un autre variable à ne pas négliger est l'explosion des écosystèmes d'applications liées aux L2. Avec l'expansion de la base d'utilisateurs des réseaux de couche 2 d'Ethereum tels qu'Arbitrum, Base, Scroll, ZKSync, ainsi que le renforcement de la nature financière des chaînes haute performance comme Solana, Sei, Sui, le "domicile en chaîne" des tokens d'actions n'est plus limité à des plateformes d'émission d'actifs isolées, mais peut être directement déployé sur des chaînes dotées d'une liquidité profonde et d'une base de développeurs. Par exemple, si la Robinhood Chain de Robinhood parvient à intégrer les données de transaction et les flux de fonds de ses centaines de millions d'utilisateurs, combinée à l'ouverture conforme de portefeuilles en chaîne et à l'intégration d'outils de garde KYC, il serait théoriquement possible de construire un modèle financier hybride de "expérience utilisateur centralisée + architecture d'actifs en chaîne" au sein d'un écosystème fermé, ce qui pourrait augmenter la fréquence d'utilisation réelle des tokens d'actions et la complexité des combinaisons financières. De plus, des projets comme xStocks dans l'écosystème Solana pourraient également bénéficier d'un avantage structurel en raison de leur capacité de trading haute fréquence et de leurs faibles frais, en se concentrant sur des scénarios tels que l'arbitrage, les contrats perpétuels et l'investissement programmé.
Parallèlement, du point de vue du cycle financier macroéconomique, l'émergence de la tokenisation des actions coïncide avec une phase clé où les marchés de capitaux mondiaux et le marché des cryptomonnaies commencent à fusionner davantage. Avec l'approbation des ETF pour le Bitcoin et le fait que les RWA deviennent progressivement un point focal pour la mise en place en chaîne des institutions traditionnelles, le monde de la cryptographie passe d'une "économie insulaire" à un "système d'actifs mondialement compatibles". Dans ce contexte, les actions sont sans aucun doute le point de connexion le plus symbolique. Surtout lorsque les investisseurs commencent à rechercher des outils de répartition transfrontalière plus flexibles, efficaces et disponibles 24/7, les "actions américaines" existant sous forme de tokens pourraient très bien devenir le tremplin central pour le flux mondial de capitaux. Cela explique également pourquoi des géants traditionnels de la gestion d'actifs comme Franklin Templeton et BlackRock étudient les tokens de sécurité et les nouveaux structures de fonds d'investissement en chaîne, leur objectif étant de préparer le terrain pour les changements de structure du marché à venir.
Bien sûr, la tokenisation des actions ne peut toujours pas échapper à plusieurs contraintes réalistes à court terme. La liquidité reste rare, le coût de l'éducation des utilisateurs est élevé, le chemin de la conformité est rempli d'incertitudes et le mécanisme de mapping des actifs présente encore un coût de confiance élevé. Plus important encore, aucun projet phare avec un "avantage de premier arrivé clairement défini" n'a encore émergé, manquant d'actifs standard comme USDC, WBTC, sDAI qui deviennent des composants de protocole. Cela signifie que le marché actuel est toujours en phase d'exploration, chaque projet essayant de surmonter les deux grands défis de la conformité et de l'utilisabilité de différentes manières, mais il faudra encore du temps et de la patience pour parvenir à la normalisation et à la mise à l'échelle.
Cependant, c'est précisément pour cette raison que la tokenisation des actions pourrait être à un « point de départ sous-évalué ». Elle n'assume pas directement une fonction monétaire comme les stablecoins, et ne possède pas d'effets de réseau natifs comme l'ETH ou le BTC, mais sa capacité à "refléter le monde réel sur la chaîne" devient une pièce maîtresse pour connecter ces deux systèmes. Les projets réellement susceptibles d'exploser à l'avenir ne seront probablement pas un nouvel actif, mais plutôt une "plateforme d'intégration conforme" capable d'intégrer la garde d'actifs, la mise en relation d'ordres, la vérification KYC, des portefeuilles sur chaîne et le règlement hors chaîne. Son objectif n'est pas de remplacer complètement les courtiers traditionnels, mais de devenir la "couche compatible Web3" du système financier mondial. Lorsque de telles plateformes auront suffisamment d'utilisateurs et de soutien en infrastructure, la tokenisation des actions ne sera pas seulement un récit, mais deviendra une composante essentielle du marché des capitaux sur la chaîne.
Cinq, conclusions et recommandations
En regardant le développement de la tokenisation des actions, nous pouvons clairement voir un phénomène cyclique typique de « technologie en avance, conformité en retard, marché en attente ». Cette technologie n'est pas une invention récente, ni un problème d'ingénierie financière difficile à comprendre. La logique mécaniste derrière elle - la cartographie d'actions réelles par des actifs en chaîne, lui permettant d'obtenir des capacités de négociation et de combinaison mondiales, 7 × 24 heures - est suffisamment démontrée tant sur les dimensions technique que financière. Mais le véritable problème ne réside pas dans la faisabilité du mécanisme lui-même, mais dans la manière dont ce mécanisme peut trouver un chemin viable pour s'enraciner et se développer de manière stable dans le contexte réglementaire complexe du monde réel, les infrastructures financières et l'inertie du marché. En d'autres termes, le fait que la tokenisation des actions n'ait pas encore connu une croissance explosive n'est pas dû à sa qualité « insuffisante », mais plutôt à sa maturité « insuffisante », à son utilité « insuffisante », et elle n'a pas encore véritablement atteint un point stratégique où une fenêtre politique et une demande financière se croisent.
Mais cette situation est en train de changer silencieusement. D'une part, l'acceptation des marchés de capitaux traditionnels pour la blockchain augmente rapidement, des fonds sur chaîne de Blackstone, au réseau de règlement sur chaîne de JPMorgan, en passant par l'infrastructure RWA sur Ethereum dirigée par BlackRock, aucun d'eux ne manque d'envoyer un message fort : les actifs du monde réel sont progressivement en train de se dématérialiser sur la chaîne, et l'infrastructure financière future ne sera plus une opposition binaire entre "traditionnel et crypto", mais plutôt un espace intermédiaire fusionnel. Dans cette grande tendance, les actions, en tant qu'un des actifs réels les plus matures, ont naturellement une valeur significative lorsqu'elles sont représentées sur la chaîne. D'autre part, l'écosystème natif de la crypto-monnaie évolue également d'une pure spéculation vers une phase de construction structurée, des stablecoins, des protocoles de prêt aux tentatives d'obligations d'État sur chaîne et d'ETF, les utilisateurs commencent à exiger des "stabilité, liquidité et conformité" plus élevées des actifs, et la catégorie d'actifs des actions peut jouer un rôle de pont — elle représente à la fois la pierre angulaire du crédit du monde réel et peut être intégrée par la tokenisation dans des contrats intelligents et des modules DeFi, devenant ainsi une partie importante des portefeuilles d'investissement sur chaîne.
Ainsi, la tokenisation des actions n'est pas seulement un "récit intéressant", mais représente une opportunité à moyen et long terme avec une véritable base de demande, des espaces de jeu politique et des voies de mise en œuvre technique. Pour les professionnels du secteur, voici quelques orientations claires à considérer.
Tout d'abord, lorsque les projets entrent dans le domaine de la tokenisation des actions, ils doivent considérer la "conception d'un chemin de conformité" comme leur première priorité, plutôt que l'innovation technologique ou l'optimisation de l'expérience utilisateur. Les projets qui ont réellement la possibilité de se développer et de se renforcer seront ceux qui peuvent construire une structure d'émission légale et conforme et un mécanisme de transaction sur la chaîne dans des juridictions amies telles que la Suisse, l'Union Européenne, les Émirats Arabes Unis et Hong Kong. La technologie n'est qu'un préalable, le système est la frontière, et la conformité est le fossé de croissance.
Deuxièmement, l'essence de la tokenisation des actifs est "l'émission d'actifs de niveau infrastructure", ce qui signifie que sa valeur ne dépend pas de la popularité d'une action particulière, mais de la capacité de l'ensemble du système à interagir avec davantage de protocoles sur la chaîne, devenant une composante d'actif standard. Par conséquent, les projets d'actions tokenisées doivent activement s'intégrer à divers protocoles DeFi, en promouvant le déploiement de produits combinés tels que "prêt hypothécaire rTSLA", "contrats perpétuels aAAPL", "re-staking du token SPY ETF" ; sinon, même avec la conformité et la garde, ils ne pourront que devenir des "outils conceptuels" dans des scénarios de trading à faible fréquence.
Encore une fois, l'éducation des utilisateurs et l'emballage des produits sont tout aussi essentiels. Le trading d'actions sur la chaîne ne peut pas continuer à maintenir ce niveau élevé de barrière à l'entrée, où seul un « joueur professionnel peut comprendre », mais doit plutôt apprendre activement des plateformes comme Robinhood, eToro, Interactive Brokers, en introduisant un langage UI familier, un processus de trading simplifié et une structure de rendement visualisée, afin de réduire au maximum la barrière d'entrée pour les utilisateurs et d'amener véritablement les investisseurs traditionnels dans le monde des cryptomonnaies. Pour les utilisateurs ordinaires, la logique de pouvoir acheter une action AAPL avec un portefeuille sur la chaîne est beaucoup plus attrayante que de comprendre si la structure de garde adoptée derrière est basée sur le CSD.
Enfin, la participation des acteurs politiques et le dialogue réglementaire doivent être prioritaires, notamment dans des régions comme Hong Kong, Abou Dhabi et Londres, qui promeuvent activement l'innovation des politiques RWA. Il est nécessaire de favoriser la création d'organisations d'auto-régulation de l'industrie, de modèles de normes techniques et de bacs à sable réglementaires pilotes. Le succès final de la tokenisation des actions ne dépend pas de la capacité à construire des structures de packaging d'actifs plus complexes, mais de la capacité à convaincre les décideurs politiques qu'il s'agit d'une "innovation financière contrôlable, incrémentale et bénéfique", et non d'une nouvelle perturbation et défi à l'ordre financier existant.
En conclusion, la tokenisation des actions est un sujet plein de tensions. Elle relie les actifs financiers les plus anciens aux paradigmes technologiques les plus récents, représentant une demande collective pour la "libéralisation des flux de capitaux" et la "reconstruction des infrastructures financières". À court terme, cela restera une épreuve de résistance en matière de réglementation, de perception et de confiance ; mais à long terme, cela pourrait devenir le "troisième pilier" dans le processus de développement de la finance sur la chaîne, après les stablecoins et les obligations souveraines sur la chaîne. Ce n'est pas une bulle spéculative, mais une zone de profondeur, un des rares domaines qui mérite une participation et un investissement à long terme sur un cycle de 3 à 5 ans. Si la logique fondamentale de la prochaine vague de hausse est "l'économie réelle sur la chaîne", alors la mise en chaîne des actions pourrait très bien être ce point de rupture clé, le plus concret, le plus soutenu par la valeur, et aussi celui qui suscite le plus de controverses réglementaires.
Pour les investisseurs et les institutions, nous recommandons de prendre en compte les trois aspects suivants : à court terme, à moyen terme et à long terme.
Court terme : se concentrer sur le lancement des produits, le TVL, le mécanisme de marché, les données de transactions en chaîne, les dynamiques réglementaires (comme MiCA, directives de la SEC).
Phase intermédiaire : évaluer si la plateforme intègre des contrats à terme perpétuels, un mécanisme de levier, un soutien DeFi, ainsi que des indicateurs on-chain tels que le coût des fonds et l'efficacité de la liquidité.
À long terme : surveiller si les utilisateurs américains peuvent ouvrir des droits de négociation, le chemin vers l'intégration de T+0 avec les mécanismes de conformité, ainsi que les tendances de la redistribution de capital entre les fonds on-chain, les altcoins et les nouveaux actifs.
En résumé, la tokenisation des actions américaines est une "expérience importante" dans la réforme de la structure du marché de la cryptographie. Bien qu'il n'y ait pas encore de volumes de transactions explosifs, elle est en train d'accumuler une base sous-jacente pour un deuxième cycle haussier. Si l'ouverture conforme, la profondeur en chaîne et l'innovation des mécanismes peuvent converger, cette "ancienne bouteille avec un nouveau vin" pourrait devenir le véritable moteur de la prochaine vague de croissance du marché de la cryptographie.