Gayrimenkul Varlık Tokenizasyonu: RWA Pazarındaki Yeni Fırsatlar ve Zorluklar

Gayrimenkul varlıklarının tokenizasyonu yeni bir kavram değildir, 2018'de benzer girişimler zaten ortaya çıkmıştır. Ancak, o dönemde olgun bir düzenleyici çerçevenin ve belirgin bir getiri avantajının eksikliği nedeniyle, bu erken keşifler ölçekli bir pazar oluşturamamıştır.

2022'de ABD faiz oranlarının sürekli artmasıyla birlikte, ABD Hazine tahvili getirileri, kripto sektöründeki stabilcoin kredi faiz oranlarını önemli ölçüde aşmaya başladı. Bu durum, ABD Hazine tahvillerinin varlık olarak tokenizasyonunu kripto sektörü için giderek daha cazip hale getiriyor. Bazı olgun DeFi projeleri ve geleneksel finansal kurumlar bu alanda keşifler yapmaya başladı.

Son iki yılda, piyasada bazı gayrimenkul RWA projeleri ortaya çıktı. Bu projeler, gayrimenkul yatırım pazarını genişletmek, yatırım ürünlerinin çeşitliliğini artırmak ve yatırım eşiklerini düşürmek amacıyla çeşitli yollarla tasarlandı. Bu makalede bu projelerin vaka analizi yapılacak, gayrimenkul RWA'nın tasarımının avantaj ve dezavantajları ile potansiyel pazarları ele alınacaktır. Bu projelerin esas olarak Kuzey Amerika gayrimenkul pazarına yönelik olması nedeniyle, ilgili politikalar ve piyasa koşulları tartışmaları da bu konuya odaklanacaktır.

Gayrimenkul tokenizasyonunun ana yöntemleri

Gayrimenkul tokenizasyon pazarının temel talepleri şunları içerir: daha çeşitli ve esnek yatırım ürünleri yaratmak, daha geniş bir yatırımcı kitlesini çekmek, gayrimenkul varlıklarının likiditesini ve değerini artırmak. Bu ürünler genellikle üç ana biçimde bulunmaktadır:

1. Gayrimenkul mülkiyetinin parçalı finansmanı
2. Belirli Bölge Gayrimenkul Pazar Endeksi Ürünü
3. Gayrimenkul Token Teminatlı Kredi

Ayrıca, gayrimenkul bilgilerini zincire eklemek, gayrimenkul varlıklarının şeffaflığını ve yönetim demokrasisini artırabilir.

Gayrimenkul tokenizasyonu ve Gayrimenkul Yatırım Ortaklıkları ( REIT ), parçalı yatırım fırsatları sunma konusunda benzerlikler taşımakta olup, yatırım eşiğini etkili bir şekilde düşürmekte ve gayrimenkul varlıklarının likiditesini artırmaktadır. Ancak, geleneksel REIT'ler genellikle yatırımcılara yönetim katılımı veya sahiplik sunmaz ve merkezi bir işletim modeli sürdürmektedir. Yine de, REIT'in varlık inceleme, operasyon ve yatırım yapısı konusundaki katı düzenleyici çerçevesi, gayrimenkul RWA projelerine referans alabileceğimiz bir örnek sunmaktadır.

Son iki yılda gayrimenkul RWA projelerinin operasyon durumunu gözlemleyerek, onların avantajları ve dezavantajları hakkında bazı bilgilere sahip olduk:

Avantajlar:

• Yatırım eşiğini düşürmek, daha fazla yatırımcı çekmek
• Gayrimenkul varlıklarının likiditesini artırmak
• Gayrimenkul işlem sürecini basitleştirmek
• Küresel yatırım fırsatları
• Varlık şeffaflığını artırma

Eksiler:

• Düzenleyici çerçeve eksik
• Gayrimenkul yönetimi karmaşıklığı yüksek
• Etkili bir fiyatlandırma mekanizmasının eksikliği
• Teknik risk
• Likidite hâlâ sınırlı

Ancak, her bir spesifik proje yönetim ve ürün yaklaşımlarındaki farklılıklar nedeniyle, gerçek işletim sırasında karşılaştıkları durumlar da birbirinden farklıdır.

Vaka Analizi

Aşağıda, üç temsil niteliğinde gayrimenkul RWA projesi analiz edilecektir. Dikkat edilmesi gereken nokta, bu projelerin hala erken aşamalarda olduğu ve ürünlerinin uzun süreli ve geniş kapsamlı pazar doğrulamasından geçmediğidir.

RealT

RealT, 2019'da piyasaya sürülen en eski gayrimenkul RWA projelerinden biridir ve esas olarak Ethereum ve Gnosis blok zincirleri aracılığıyla Amerika'daki konut mülklerini tokenizasyon ile perakende yatırımcılara sunmaktadır.

RealT, konut mülklerini satın alır ve ABD yasalarına göre tokenizasyon işlemini gerçekleştirir. Mülkün yönetimi, bakımı ve kira toplama işlemleri üçüncü taraf yönetim kuruluşu tarafından üstlenilir. Masraflar düşüldükten sonra, kira geliri token sahiplerine dağıtılır. RealT, tokenizasyon sürecinden sorumludur, ancak hukuken mülk varlıklarını elinde bulunduran şirketten ayrıdır. Eğer bu şirket temerrüde düşerse, token sahipleri yeni bir yönetim şirketi belirleme hakkına sahiptir. Dikkate değer bir nokta, bu anlaşmanın RealT'nin piyasaya sürdüğü mülk tokenlerine yatırım yapmasını zorunlu kılmamış olmasıdır.

Montgomery'deki bir mülkü örnek olarak alırsak, mülkün toplam token değeri 323,020 dolar, her bir token 52.10 dolar, toplamda 6,200 token ihraç edilmiştir. Bu mülkün aylık kira geliri 2,600 dolar olup, 622 dolar işletme ve yönetim giderleri düşüldükten sonra aylık net kar 1,978 dolar, yıllık toplam 23,736 dolardır. Her bir token 3.83 dolar dağıtım alır ve yıllık kar oranı %7.35'tir.

Bu gayrimenkul için RealT, piyasaya %100 Token sundu ve neredeyse risksiz bir işletim modeli sürdürdü. Yönetim kurumu kira gelirinin %8'ini alıyor ve bakım masraflarından kalan kısmı alıyor, yatırım platformu yalnızca %2 oranında tokenizasyon ve denetim ücreti alıyor. Bu yöntem, RealT ekibinin uygun gayrimenkul bulmaya ve bunları tokenize etmeye odaklanmasını sağlıyor.

Ancak, mülkiyetin dağılması riski dağıtmaya yardımcı olsa da zorluklar da getirmektedir. Yatırımcıların hisse oranı çok düşük olduğunda, yönetim maliyetlerinin aşırı yüksek olmasına neden olabilir. RealT ile Token sahipleri arasında da çıkar çatışmaları olabilir. Eğer RealT'nin hissesi çok fazla ise, yönetim maliyetlerini düşürme motivasyonu bulunmasına rağmen Token likiditesini azaltabilir. Eğer hisse oranı çok düşükse, yönetim kurumunu denetlemek için yeterli motivasyon eksikliği olabilir.

RealT'nin en son satılan on mülk Token'ını analiz ederek, çoğu mülkün Detroit'te bulunduğu ve yaklaşık 500 Token sahibinin olduğu, bunlardan ikisinin ise 1.000'den fazla sahibi olduğu tespit edilmiştir. Yatırımcıların yaklaşık %90'ı 500 dolardan az yatırım yaparken, %9'u 500-2.000 dolar arasında yatırım yapmakta, %1'i ise daha fazla yatırım yapmaktadır. Bu, RealT'nin bir ölçüde perakende yatırımcılara gayrimenkul yatırım fırsatları yarattığını ve konut pazarında likiditeyi artırdığını göstermektedir.

RealT'nin Gnosis ana cüzdan adresindeki işlem verilerine göre, platform toplamda yaklaşık 6 milyon dolar kira dağıttı. Platform ücreti, kira bedelinin yaklaşık %2.5-%3'ü kadar olup, son iki yıldaki gelirinin yaklaşık 150K-180K dolar olduğu anlamına geliyor. Ancak RealT'nin gayrimenkul yatırımı konusundaki katılım oranı belirsiz olduğundan, kiralardan elde ettiği gerçek kar kesin olarak belirlenemiyor.

Şirket yapısı açısından, RealT, Delaware'de Real Token Inc.'i temel işletme varlığı olarak ve bir dizi gayrimenkul şirketinin ana şirketi olarak Real Token LLC'yi kurmuştur. Her bir yatırım gayrimenkulü, belirli bir gayrimenkul ve ilgili Token'ı sahip olan Real Token LLC'nin yan kuruluşu olarak ilgili bir dizi LLC'ye sahiptir. Bu yapı, tek bir gayrimenkulün sorunlarının diğer gayrimenkulleri veya ana şirketin faaliyetlerini etkilememesini sağlamayı amaçlamaktadır.

Parcl

Parcl, kullanıcıların dünya genelindeki gayrimenkul piyasası fiyat dalgalanmalarını ticaret yapmalarına olanak tanıyan bir DeFi yatırım platformudur. Parcl, gayrimenkul ile ilgili sentetik varlık ticareti sağlamak için AMM yapısını kullanmaktadır.

Parcl, satış geçmişine dayalı belirli bir bölge emlak endeksi oluşturmak için Parcl Labs Fiyat Akışı'nı tanıttı. Yatırımcılar, emlak fiyat hareketleri üzerinde spekülasyon yapabilir ve uzun veya kısa pozisyonlar alabilir.

Bu yöntem, gerçek mülk alım satımının getirdiği hukuki sorunlardan kaçınmaktadır. Parcl geleneksel RWA standartlarına tam olarak uyum sağlamasa da, bir relativamente popüler RWA projesi olarak Coinbase, Solana Ventures, DragonFly gibi tanınmış şirketlerin yatırımlarını almıştır.

Parcl'ın test ağı Mayıs 2022'de Solana üzerinde başlatıldı, şu anda TVL yaklaşık 16 milyon dolar. Ancak bir yıldan fazla bir süredir faaliyet göstermesine rağmen, Parcl pek fazla ilgi çekmemiş gibi görünüyor; günlük işlem hacmi 10,000 doların altında, günlük aktif kullanıcı sayısı ise 50'nin altında.

Parcl ürünleri kolay kullanımlı ve hızlı bir şekilde yükselmesine rağmen, tasarımı oldukça olgun, ekip ayrıca kullanıcı edinim programları başlatmaktadır, ancak hala düşük bir pazar ilgisi ve payı korumaktadır. Bu, bir ölçüde kripto para birimi pazarının gayrimenkul endeksi ürünlerini karşılamaya henüz hazır olmadığını yansıtmaktadır.

Reinno

Reinno 2022'de faaliyetlerini durdurmuş olmasına rağmen, tanıttığı iki gayrimenkul RWA ile ilgili ürün dikkat çekicidir.

İlk olarak, tokenizasyon temelli gayrimenkul kredisi hizmeti bulunmaktadır. Gayrimenkul sahipleri, gayrimenkul belgelerini Reinno'ya sunabilir, onaylandıktan sonra Reinno, Delaware'de özel amaçlı bir şirket (SPV) oluşturacaktır. Ardından gayrimenkul için token akıllı sözleşmesi oluşturulacak, sahipler token'ı teminat olarak kullanarak borç alabilirler.

İkincisi, konut kredisi finansman ürünüdür. Kullanıcı, banka konut kredisi ile mülk satın aldıktan sonra, mülkün mülkiyetini tokenizasyon yaparak finansman sağlayabilir. Elde edilen fonlar, banka konut kredisini geri ödemek için kullanılır ve kullanıcı daha sonra sabit bir faiz oranıyla sözleşmeye bu krediyi geri öder.

Reinno'nun işletim modeli hala merkezi ve çevrimdışı, müşterilerin genellikle gayrimenkul belgelerini şahsen sunmaları gerekmektedir. Bu yöntem belirgin riskler taşımaktadır:

1. Eğer borçlu temerrüde düşerse, Reinno bir tokenizasyon hizmet sağlayıcısı olarak borçluya dava açmakta zorlanır.
2. Özellikle parçalanmış gayrimenkul Token finansmanı bağlamında, borç verenleri koruyacak yeterli yasal çerçeve eksikliği nedeniyle, borç alanlar ve borç verenler arasında doğrudan bir sözleşmenin olmaması.
3. Eğer ev sahibi, kredi aldıktan sonra evi satarsa veya bankaya geri ödeme yapmayı durdurursa, Reinno bu mülkiyetin devrine neden olan "çift harcama" eylemini etkili bir şekilde engellemekte zorlanır.

Bu riskler, projenin faaliyetlerini durdurmasının nedenlerinden biri olabilir. Gelecekte gayrimenkul RWA'nın bu sorunları çözmek için daha olgun bir yasal çerçeveye ihtiyacı var.

Sonuç

Gayrimenkul RWA hâlâ daha yeni bir kavramdır, henüz belirli bir pazar ölçeği oluşturmuş ya da lider projeler üretmiştir. Şu anda işletilen projeler, ölçek ve kullanıcı tabanı açısından nispeten küçüktür. Bu alan, sıkı uyum operasyonları ve olgun bir hukuk çerçevesi gerektirmektedir. Bazı projeler, operasyonel riskleri azaltmak için risk ayrıştırma şirket yapısını benimsemekte veya gayrimenkul ile ilgili finansal ürünleri yatırım hedefi olarak seçmektedir. Ancak, gayrimenkul RWA'nın potansiyelini tam olarak ortaya çıkarmak için yasama ilerlemesi ve operasyonel uyum zorunludur.

Mevzuat açısından, gayrimenkul RWA için henüz net ve tutarlı bir çerçeve oluşturulmamıştır. Amerika'daki farklı düzenleyici kurumlar arasında tokenlerin sınıflandırılmasında farklılıklar bulunmaktadır ve uluslararası bir düzenleyici çerçeve referansı yoktur. Bu tutarsızlık, kuralların belirsiz olmasına ve sürecin karmaşasına yol açarak potansiyel yatırımcıları tehdit etmekte ve gayrimenkulün tokenizasyonunun uzun vadeli sürdürülebilirliğini tehlikeye atmaktadır.

Düzenleyici durum karmaşık olmasına rağmen, birçok tanınmış finansal şirket ve kripto para şirketi gayrimenkul RWA üzerinde çalışıyor. Az sayıda proje de 1-2 yıl süresince çalışarak ürünün uygulanabilirliğini ilk aşamalarda kanıtladı. Gayrimenkul, finansal yatırım alanında büyük bir sektör olarak, ilgili yasal çerçevenin oluşturulması ve geliştirilmesi ile birlikte gayrimenkul RWA'nın hızla gelişmesini bekliyoruz.