市場概況

2023年第3四半期以来、良好なパフォーマンスを示した資産には、ラッセル2000指数、金価格、金融株、米国債が含まれます。一方、パフォーマンスが悪かった資産には、イーサリアム、原油、米ドルが含まれます。ビットコインとナスダック100指数はほぼ横ばいです。

米国株式市場は現在もブルマーケットにあり、主要なトレンドは依然として上昇しています。しかし、年末に向けての数か月間は業績テーマが不足し、マーケットの上昇および下降の余地が制限されるでしょう。市場は第3四半期の利益予想を不断に下方修正しています。

最近、評価が調整されましたが、反発も非常に速いです。S&P 500指数は現在21倍のPERで、過去5年間の平均を大きく上回っています。

S&P500指数の構成銘柄の中で、93％の企業が実績を発表しており、そのうち79％の企業が1株当たり利益が予想を上回り、60％の企業が収益が予想を上回っています。予想を上回る企業の株価のパフォーマンスは歴史的平均とほぼ同じですが、予想を下回る企業の株価のパフォーマンスは歴史的平均を下回っています。

! サイクルキャピタルウィークリーマクロレポート(8.25):トレンドは鈍化しますが、楽観主義は今年の残りの期間は中立です

現在の株式買戻しは、アメリカの株式市場における最も強力なテクニカルサポートです。企業の最近数週間にわたる買戻し活動は、通常の水準の2倍に達し、毎日約500億ドル(年換算で1兆ドル)に上ります。この買いの力は、9月中旬以降に徐々に薄れていく可能性があります。

大型テクノロジー株は夏の中頃にパフォーマンスが弱まった。主な理由は、利益予想の低下と市場の人工知能テーマへの熱意の減退である。しかし、これらの株式の長期的な成長可能性は依然として存在し、価格の下方余地は限られている。

以前の一時期、市場は非常に強気で、2022年10月から2023年6月までの間に、この世代の中でいくつかの最高のリスク調整収益(ナスダックのシャープレシオは4)に達しました。現在、株式市場のPERはより高く、経済や財務の予測はより遅い成長を示し、市場は連邦準備制度に対する期待も高まっています。そのため、相対的に見ると、今後の株式市場が前の3四半期のようなパフォーマンスを示すことは期待しにくいです。資金が徐々に防衛テーマにシフトする兆しが見られ、(例えば医療分野でのポジションの増加が見られます)、このトレンドは短期間では逆転しないと予想されるため、今後数ヶ月の株式市場に対しては中立的な姿勢を保つべきです。

! サイクルキャピタルウィークリーマクロレポート(8.25):トレンドは鈍化しますが、今年の残りの期間の楽観主義は中立です

8月25日のジャクソンホール会議で、連邦準備制度理事会のパウエル議長は、これまでで最も明確な利下げの声明を発表し、9月の利下げが確定したと述べました。彼はまた、さらなる労働市場の冷却を望んでおらず、インフレが2％の目標に戻ることへの自信が高まっていると述べました。しかし、彼は依然として政策緩和の速度は今後のデータの展開に依存すると主張しました。

パウエルの今回の発言は市場の予想を超えるものではなかったため、伝統的な金融市場では大きな反応は見られなかった。現在、市場が最も気にしているのは、今年中に一度に50ベーシスポイントの利下げが可能かどうかだが、パウエルはそれに対する何の示唆も与えていない。したがって、今年の利下げ期待は以前と基本的に変わらない。

もし将来の経済データが良好であれば、現在市場が価格設定している100ベーシスポイントの利下げ期待がさらなる引き下げられる可能性があります。

暗号通貨市場はパウエルの発言に対して強い反応を示しており、これはショートポジションの蓄積が過剰になったことによる圧迫と、暗号市場の参加者がマクロ情報を理解するペースが従来の市場と一致していないことが原因かもしれません。現在の市場環境が暗号市場の新高値をサポートするかどうかはまだ観察する必要があります。一般的に、新高値を打破するためには、緩和的なマクロ環境とリスク嗜好が必要であり、さらに暗号ネイティブなテーマのサポートも求められます。現時点では、強い勢いを持つテーマは主にTelegramエコシステムの成長であり、他の新興プロジェクトが次のテーマになるかどうかはまだ観察が必要です。

同時に暗号市場の上昇は、今週のアメリカによる昨年の非農業雇用データの大幅な下方修正とも関連しています。しかし、この下方修正は過度であり、違法移民の雇用への貢献を無視している可能性があります。伝統的な市場はこれに対して平凡な反応を示しましたが、暗号市場はこれを大幅な利下げの信号と見なしています。

! サイクルキャピタルウィークリーマクロレポート(8.25):トレンドは鈍化しますが、今年の残りの期間の楽観主義は中立です

金市場の経験から見ると、大部分の時間、価格はETFの保有量と正の相関関係を示しますが、最近の2年間で市場構造が変化し、大部分の個人投資家や機関投資家は金の価格上昇を逃しました。主要な購入力は中央銀行に変わりました。

ビットコインETFへの資金流入速度は4月以降顕著に鈍化しています。ビットコインを基準にすると、最近5ヶ月間で合計10%しか増加しておらず、これは3月に価格がピークに達したことと一致しています。リスクフリーの利回りが低下すれば、より多くの投資家が金とビットコイン市場に参入する可能性があります。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.25):トレンドは鈍化しますが、今年の残りの期間の楽観主義は中立です

株式ポジションについて、夏の初めに主観的戦略の資金が良好に機能し、タイムリーにポジションを減らし、8月には攻撃の機会を捉えました。最近、主観的戦略の資金は非常に速いペースでポジションを補充しており、ポジションは歴史的な91パーセンタイルに戻っています。しかし、システマティック戦略の資金は反応が遅く、現在のポジションは51パーセンタイルにとどまっています。株式市場の弱気は下落期間中にポジションを決済しました。

政治において、トランプの支持率は底を打ち、賭けの支持率は上昇しています。トランプは小ケネディの支持も得ており、トランプの取引は再び活発になる可能性があり、これは株式市場や暗号市場全体にとって好材料です。

資金の流れ

中国の株式市場は引き続き下落していますが、中国コンセプトファンドは持続的な純流入を維持しています。今週の純流入は490億ドルで、5週間ぶりの高水準を記録し、12週間連続の純流入となっています。他の新興市場国と比較して、中国は最も資金が流入しています。現在の市場下落の中で逆風に乗って買い増しを行っているのは、国家隊または長期資金であり、株式市場が停止しない限り、最終的には上昇すると賭けている可能性があります。

! サイクルキャピタルマクロウィークリーレポート(8.25):トレンドは鈍化しますが、今年の残りの期間の楽観主義は中立です

ゴールドマン・サックスの顧客データによると、2月以降、基本的にA株を継続的に減少させており、最近は主にH株と中国概念株を増加させています。

世界の株式市場が回復し資金が流入する中、低リスク志向のマネーマーケットファンド市場も4週間連続で流入し、総規模が6.24兆ドルに達し、歴史的な新高値を記録しました。これは、市場の流動性が依然として非常に豊富であることを示しています。

! サイクルキャピタルウィークリーマクロレポート(8.25):トレンドは鈍化しますが、今年の残りの期間の楽観主義は中立です

アメリカの財政状況は引き続き注目に値します。アメリカ政府の債務は10年以内にGDPの130%に達する可能性があり、利息支出だけでGDPの2.4%に達する見込みです。一方、アメリカの世界的な覇権を維持するための軍事費はわずか3.5%であり、これは明らかに持続可能ではありません。

ドル安

過去1ヶ月間、ドル指数は3.5%下落し、2022年末以来の最速の下落速度となりました。これは市場の米連邦準備制度理事会による利下げ期待の高まりに関連しています。

2022年初に振り返ると、米連邦準備制度はインフレに対応するために積極的に金利を引き上げ、ドルを強くしました。しかし2022年10月までに、市場は金利引き上げサイクルが終息に近づいていると予想し、さらには利下げを検討する可能性があるため、ドルの需要が減少しました。

現在の相場は再現されているようですが、当時の炒作は過剰でした。そして今日、利下げの期待が間もなく実現しようとしています。もしドルが大幅に下落すれば、長期的なアービトラージ取引の解除が株式市場を抑制する力になる可能性があります。

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来週の二つのテーマ: インフレとNVIDIA

アメリカのPCEインフレーション率、ヨーロッパの8月CPI速報値、東京のCPIに重点を置いています。主要な経済圏では、消費者信頼感指数や経済活動指標も発表されます。企業の決算に関しては、水曜日のアメリカ株式市場の取引終了後に発表されるNVIDIAの決算に注目が集まります。

金曜日に発表されるPCEは、米連邦準備制度が9月18日に次の決定を行う前の最後のPCEデータです。エコノミストは、コアPCEインフレの月次変化が0.2%で維持されると予想しており、個人所得と消費はそれぞれ0.2%と0.3%増加し、6月と同じ水準になると見ています。市場はインフレが穏やかな成長を維持し、さらなる下落はないと予想しており、下振れのサプライズが発生する余地を残しています。

エヌビディアの決算前展望 - 雲が晴れ、市場に強い活力を注入する期待

NVIDIAのパフォーマンスはAIやテクノロジー株だけでなく、全体の金融市場の感情にも影響を与えています。現在、NVIDIAの需要は依然として強く、最も重要なのはBlackwellアーキテクチャの遅延の影響です。ウォール街の主流の見解では影響は大きくないとされており、アナリストは今回の決算に対して全体的に楽観的な見通しを維持しています。過去4四半期、NVIDIAの実際の業績は市場の予想を超えています。

市場は主に以下の指標に注目しています:

• 売上高は286億香港ドル(前年同期比+110%、前四半期比+10%)
• EPSは0.63ドル、前年同期比+133.3%、前月比+5%
• データセンターの収入は245億ドルで、前年同期比+137%、前四半期比+8%
• 利益率は75.5%で、前四半期と変わらず

いくつかの重要な問題:

1. Blackwellアーキテクチャは遅延していますか? 分析によれば、出荷は最大で4〜6週間遅れるとされ、2025年1月末に延期される見込みです。多くの顧客は納期が短いH200の調達に切り替えました。TSMCはBlackwellチップの生産を開始しましたが、初期の生産量は計画を下回っています。この新製品はもともと最近の業績予測には含まれていません。

2. 現在の製品需要は上昇していますか? B100/B200の生産量の減少は、H200/H20の増加によって補うことができます。H200の注文は大幅に増加しており、2024年第3四半期から2025年第1四半期にかけて57%の成長が予想されています。2024年下半期のH200の収入は235億ドルと予想され、B100とGB200の収入損失を十分に補うことができます。H20 GPUは中国市場での需要が旺盛です。TSMCのCoWoSの生産能力の増加も収入の成長を支えるでしょう。

3. 動きの鈍化の程度はどのようになりますか? 2025会計年度の収入は1056億ドルを見込んでおり、成長率は126%から73%に鈍化します。今四半期の業績成長率はさらに10%-20%の範囲に鈍化する見込みです。

4. 中国市場の状況はどうですか? H20の需要トレンドに注目し、国内の競合他社(、主にHuawei)の競争力、およびB20(Blackwellの縮小版)が2025年に発売される計画について。

5. 製品ラインの変化がもたらす影響は？ 新製品の技術仕様や冷却方式の変更は、価格設定能力に影響を与える可能性があります。B200Aの平均販売価格は25,000〜30,000ドルで、B100およびB200の35,000〜40,000ドルを下回ると予想されています。

6. 株価の変動 エヌビディアの株価は最高点から30%下落した後、再び30%反発し、現在の時価総額は3.18兆ドルであり、世界で2位です。歴史的最高値からはわずか7%の距離です。現在の評価レベルは過去3年間の中央値にあり、PERは47.6倍ですが、PEG比率は依然として同業他社の中で最低水準の一つです。

! サイクルキャピタルウィークリーマクロレポート(8.25):トレンドは鈍化しますが、今年の残りの期間の楽観主義は中立です

7. ブル仮説とベア仮説分析 現在の株価124.58ドルに基づき、ベースラインの予想は135ドルで、楽観的なシナリオでは上昇幅が41%-89%、悲観的なシナリオでは下落幅が26%-61%です。現在の価格水準では、潜在的なリターンはリスクを下回っています。

8. 概要:トレンドは鈍化しているが、楽観的な姿勢を保つ エヌビディアの評価は中立ゾーンにあり、業績は依然として満足のいくものであるが、成長率は下降トンネルに入っている。最大のリスクはAIの話が否定されることである。他のリスクは、マクロ金利と地政学的な不確実性から来ている。不確実性は存在するが、問題は主に供給チェーンに集中しており、需要側ではない。長期的な成長の勢いは依然として強い。AIの需要見通しはまだ初期段階にある可能性があり、長期的な計算チップの需要は予想を上回るかもしれない。